投資之旅 Trendalysis

近來思考宏觀經濟，尤其是美國和中國的經濟。其實，經濟學都是關於資源的分配給爭奪。眼前最稀有的資源，是疫苗！美國FDA 或世衞討論的並非疫苗安全性或要不要打，而是該不該打第三劑，還是應盡快讓全球未注射疫苗的人先接種，以避免Delta 繼續變種帶來流行疫症。美國應該是全球最不缺疫苗的國家。歐洲多國依賴AstraZeneca 的疫苗，但因為生產延誤影響交付，歐洲多國疫苗不及美國充足。除此之外，美國的科網巨企如Amazon, Apple, Facebook, Google, Microsoft 都在疫情中受惠。除了業務性質本來就有部份遙距工作的員工, 便於轉型，疫情令大部份人work from home, 對科技的需求大增，特別是雲端服務。投資人若翻查過去3－4年的每股營業額和每股盈利，會見到明顯在增長。而且現價市盈率並沒有高於疫情之前（Microsoft 和Facebook 除外)。若單純對比業績和股價，現時估值並沒有高於以往。倒是Twitter 的市盈率大升至60倍，值得投資人關注，未必要追高而是候低吸納。

美國擁有最多的稀有資源，加上多間具備創新技術的企業，再加上國際化業務，賺全世界的錢，國力之強可見一斑。

至於全球第二大經濟體中國，根本沒有搶疫苗（就連復星醫藥和BioNTech 合作在中國大陸推出復必泰也未獲批）。不必依賴外國疫苗，整體狀況已「贏了一半」！那麼，中國大陸最稀有的資源是甚麼？

也許是年輕人的時間 － 畢竟最近大陸不容許補習，不容許打遊，不容許追星，這些政策都是為年輕人騰出時間。而早前甚至直接將大學降格為大專，讓年輕人學會技術技能。中國以往是世界工廠，吃盡人口紅利。疫情後，全球對低端工廠產品（例如：成衣）的需求大降，加上東南亞多國的競爭，也許想轉型學德國，擁有高階技術。因此需要大量『工匠』。只是社會轉型並非一朝一夕，在此期間就讓大型企業回饋國家並且捐獻共富。其實騰訊、阿里巴巴都是國際級的大型科網公司，但因為互聯網防火牆，主要市場是中國大陸，賺人民幣多，而不是美元歐羅。既然獲得大量境內資源，回饋社會，亦屬合理。

美國企業經歷疫情後，會強者越強，尤其科網巨企。另外，大量資金和人才投入生物科技，加上大眾明白該產業的重要性，亦值得多加注意。

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日前台灣發佈十年一次的人口和住宅普查結果。空屋率從19.3% 降至18.5%，但空閒住宅增加10.4萬戶，總量更達到歷史新高 － 166萬戶！這數字是甚麼概念？每年政府發布的低度用電戶數89萬的兩倍！另外，「偶爾自住」住宅若49萬戶，全台合計約超過200萬戶住宅，無人居住。平均而言，每6戶就有一戶空屋。

到底空置率來自哪些區域？最高是金門縣達31.3%，第二是花蓮縣(27.4%)，台北市最繁榮兼人口密集，空置率最低 － 15%！沒錯，最低都有15%！而且相較10年前增長了1.6%，代表台北市近十年的常住人口減少。

人口普查數據對投資人有何意義?

港人來台變大鄉里，先前和親戚在台灣看樓確實大開眼界。十年以內的豪宅，所謂全新狀況是毛坯屋，即香港的清水房 － 沒有油漆沒有天花沒有地板，好比踏在泥地。據說，這類毛坯屋受歡迎 － 畢竟新業主總愛自家裝修，毛坯屋省了一筆拆卸費用呢～  

最奇特是：業主是多年前買房的。即是買豪宅後直接丟空幾年等升值轉手！這種事在港人眼中，夠新鮮吧！

地產經紀說很多富人 full pay 買房並丟空，這好比存錢儲蓄。為何不出租？大概租金回報低，而且又要先裝潢。能夠full pay 的投資者也不乎租金回報吧～ 再加上裝修，應該無利可圖，所以寧願丟空兼每月白付管理費。

砸下大筆資金不生財，沒有槓桿甚至負現金流…  這種房產投資法，對港人而言很新鮮！家母稱之為「守株待兔」法門。

過去10年，香港樓市表現極佳，不論生意人或專業人士，都愛買磚頭投資。台灣呢？資深廠家和主任醫生都認為台灣房價被炒高。廠家長輩多年來在台北市區租樓，據說是擔心兩岸局勢不穩定，始終想靈活。醫生則認為近年房價大漲，情況就似加拿大溫哥華 － 純粹資金湧入炒起，無實質需求帶動。

港人買磚頭，最希望「進可攻退可守」 – 最好自住出租投資皆相宜。香港的物業大部份都能滿足三個願望，台灣則似乎租屋抵過買樓。的確，房價不停升，但新屋處處兼且空置率高，即是(1) 剛性需求弱 (2) 租值相對低。

實際計計數。香港物業不論是1000萬以下做8成按揭，又或1000萬以上做6成按揭，而HIBOR plan 計算，攤分30年，每月供款相比市價租金，最多高出20%！  台灣物業若做8成按揭，每月供款較市值租金高80% － 110%！差距很遠吧～！

台灣物業回報主要來自資產增值，但賣房獲利要繳稅：2年以內高達45%，3－5年則35%，5－10年稅率20%，10年以上一律15%！

物業利得稅率高，現金流難持平，加上大量空屋，為何台灣還是不斷建新房，兼且房價漲升？這種「怪現象」不見得是最佳投資。思考良久，也許台灣的金融市場和產品，都不及香港靈活兼多元化。在香港，港股日股美股債券外滙各式基金等，通通輕易而舉就能接觸交易。台股有漲停和跌停制度，外幣匯兌稍為麻煩，閒置資金沒去處，也不追求租金回報了，但求穩健不蝕本，又具升值潛力就好。

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早前路過書攤，買了 Larry Hite 的《超速贏利：金融怪傑，賴瑞。海特的順勢交易原則》 （The Rule:  How I Beat the Odds in the Markets and In Life, and Now You Can Too) ，非常值得一讀。Larry Hite 是著名的對沖基金經理，亦是趨勢和量化交易佼佼者，於80年代已經運用電腦，建立自家的量化分析系統，做回測並依數據作投資決定。

Larry 是猶太人，自小半盲，只靠單眼視力，加上有讀寫障礙，極為勉強升讀大學，滿足父母期望。當年讀寫障礙未被廣泛認知，所以從小就被瞧不起，被公認蠢鈍。天生缺陷，且常被欺負，練就他的心算能力和想像力。高中時，老師想踢他出校，母親求情並帶他去做評估，發現他具備優越的抽象數學理解力。而且只要是口述選擇題，就能獲得好成績！另一種「因禍得福」，是從小就常常經歷失敗，往往懂得快速「逃離」，並尋找另一種生存方式。Larry 認為這技能在投資市場非常有用 － 只要趨勢和預期相反，他會毫不猶疑地離場，然後緊跟趨勢。這種快速承認錯誤的能力，助他有效控制虧損，兼讓利潤增長。

「計算是思考之門」

Larry 認為投資人必需懂得計數。所謂「計數」，是指估算機率和賠率。

到底投資是否賭博呢？原來藍籌股(Blue Chips Stocks) 一詞的起源，是蒙地卡羅的賭場。當時最貴的籌碼是藍色的，亦是賭場裡最貴重和最安全的商品，後來被用以形容又大又安全的上市公司。

其實，賭博遊戲都與機率有關。若果想贏得賽局，就要計算機率，並且懂得何時和如何下注。例如廿一點，Larry 認為只應在勝算高的時候繼續開牌，否則就應盡早蓋牌，待下一局繼續。若果手上持有17點，桌面已有兩張4，之後抽到4的機率太小，未必值得。當然，賭局很多時不只一副牌，而計算機率和賠率牽涉複雜的數學方程式，但重點很明確 － 投資人要懂得估算機率和賠率，就似置身賭場，要知道如何分辨好注和壞注，否則無法做到「虧損小，贏利大」。

投資人遇上多宗虧損交易，只要銀碼夠小，都無問題。不過，這只是保本和累積盈利，真正賺得大贏利，需要懂得下大注和運用槓桿。道理清晰易懂，而且早就聽說過了。如何實踐呢？啟發是細緻地列表 － 列出所有日常思考的篩選條件和評析準則，並設法以數字呈現，就能簡便地估算機率和賠率了吧～

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近月陪家母旅居外地治病養生，總算settle down 生活平穩。友人鼓勵我繼續寫文，就即管試試看吧。 

過去兩年主要看美股，除了股票也買賣期權，因為有彈性、有保護，兼有槓桿。投資需要耐心，因為拿捏時機不容易，總不能期望最低位入場，最高位離場，亦難以期待一入場就爆升。 

到底時機要如何拿捏？

最簡易的方式： 

1. 看業績公佈日期：一般而言，業績公佈前都有一輪炒作。而業績公佈後需時幾日調整價格，股價就會到達合理區間。
2. 看聯儲局議息日期：聯儲局對利率的取態和變動，往往反映經濟現況，以及對未來的推敲，美股大市會伴隨作出反應。 
3. 追蹤FDA 開會和批藥的時間表：批藥前後，股價和期權都會有波動，而結果公佈後，很多時股價會大升或大跌。 

除了上述三種方式，還可以如何捕捉時機？ 

大家都聽過「價量齊升」吧？這詞彙意指股價和交易量同步增加，股價相對有支持，並非乾升，因為有真實資金追逐。 

投資人買股，除了基礎分析、也會看技術線和追蹤價格，亦根據新聞報導。很多時聚焦股價和特質，忽略交易量的變動，畢竟交易量變動是相對「悶」的數字。

其實，成交量的變動很重要。

若果某日的交投量爆升10倍，不論股價升或跌，都值得投資者注意。交易量突然增加，代表有人注意該股票並有實質動作。所以，「不久的將來」股價應該會有顯著變動。 

至於隨著成交量增加，股價會升或跌？ 

這個不好答。因為成交量暴增當日，不論股價升跌，都只算是snapshot。投資人若果僅憑一刻的記錄，就估算未來股價走勢，未免魯莽。所以，需要看過去一段時間的價格走勢，判斷走高或走低，以及突然增加的交投量，是資金追逐買入，還是放棄離場。總之，不能僅憑snapshot 一概而論，必需配合過往的走勢，了解供需（買入和沽出) 的力量分佈，才能較有底氣地估算未來方向。

這套路和過往不一樣。

• 舊套路：先進行基礎分析，發掘具潛力的股票，估值後投資，樂意等待。
• 新套路：先找出快將「出現時機」的股票，然後分析走高或走低，再看基本面，才制定投資策略。

當然，各有風險和優缺點。

舊套路最大的優點是安心兼穩健，畢竟底蘊和估值都心裡有數。而最大的缺點則是需要耐心等待，而且需要較多的閒置資金。

新套路最大的好處是時間「看得到盡頭」。某段時間不發生預期的效果，直接離場。但缺點卻是見到很多不認識或市值小的公司，需時了解，感覺不夠踏實。

條條大路通羅馬，反正就嘗試各式套路。

再次以文會友，感到興奮又浪漫。

世間所有相遇，都是久別重逢。願讀者一生平安。

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A股已有超過300間上市公司發盈警，部分更是由賺變蝕，盈喜變盈警，情況令人嘩然，令人質疑過往是否存在假賬。筆者不敢斷言有否假賬，但內地企業想方設法谷大業績也許是常態。

近日從友人口中得知，中國平安(2318) 旗下的理財寶(即儲蓄保險)，貸款額高達7成。該理財寶在內地很受歡迎，保險經紀亦為保單靈活性引以為榮。友人說中港文化差異大，香港人很難明瞭理財寶的做法 － 明明錢銀從自己口袋拿出來，買儲蓄保險後借返給自己，又要付利息，不明白為何要這麼做。

先簡單說明理財寶的條款：

1. 3年期的保單。假如每年買10萬，3年合共30萬。可以逐年付款，或者一次過繳付
2. 保證回報1.75%
3. 首年保額的70% 可借回給客人，貸款利率 4%。
4. 如果逐年付款，首年貸款額是7萬；若一次過付30萬，貸款額是21萬
5. 貸款期沒限制，只需每年付利息便可
6. 附送首年的人壽保險年費
7. 每年分紅，該筆紅利可留在保單積存生息，息率約4.5% 

友人指理財寶雖然是3年期，但計及手續費及角色費用等，若提取保單款項，估計要10－14年才可以平手（拿回全部保額），所以客戶一般而言，10年內不會提錢。

理財寶如何谷大業績？

中國平安實收 3萬元現金，卻記賬

1. 10萬保額
2. 7萬貸款
3. 公司付款送客戶的人壽保單，估計保單價值2－4萬

總生意額超過19萬，是實收現金的6倍多！這個倍數看似風險極高，但只要客戶第二第三年繼續繳付保險金，公司便能逐漸收回保額，將風險降低，不會「爆鑊」。 

若果一次過支付30萬元呢？

第一年付出30萬現金買理財保後，貸款取回21萬元，實則付出9萬現金。這情況令公司的風險高得驚人。先看看第一年的生意額賬目：

1. 30萬保單
2. 21萬貸款
3. 公司付款送客戶的人壽保單（估計價值2-4萬)

合共約54萬。

雖然生意額同樣是實收現金的6倍，但由於第二第三年不會有新資金流入，所以公司一直都只是收了9萬元，卻紀錄超過54萬的生意額！

讀者可能會說客戶最終要還款。可是貸款年期沒限制，只需要每年還4% 利息，公司也難以預計何時才能收回應收的保險金！假如客戶不還款，又碰上經濟不景氣影響現金流，公司隨即面對極高風險！

理財寶的銷售手法很聰明，而且是雙贏格局 － 客戶付出很少的現金，就能購買相對大額的儲蓄保險，讓客戶有槓桿，提升實質回報率。同時，公司可以一石三鳥輕易提升銷售額，短期業績非常亮麗。可是日子久了，除非生意興隆一直有錢入，否則經濟下行時，公司財政不穩健，會面臨很大壓力。

過往聽到谷大銷售額，以為最多2－4倍。而大型上市公司一般愛惜羽毛，加上嚴謹監管，行事不可能太誇張，沒想到隨便一個普及大賣的產品，賬面生意額竟然是實收現金的6倍！

別說不敢買A 股，香港上市的內地公司都要睇清睇楚！

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補白：兩週前本欄指未來樓價難以像過去數年般嘭嘭聲高飛，大概只會跟隨經濟和通脹增值。但週一看到匯豐銀行減按揭息率的新聞，而政府又說討論申請退還印花稅的期限由現時6個月，改為9個月至12個月。兩宗新聞顯示銀行水浸，有條件持續低息貸款，資產仍然是資金好去處。而政府放寬辣招，讓樓換樓人士較放心去馬換樓。兩單新聞都有利樓市升勢，所以即便樓價未必再大幅爬升，升幅也應該絕不止於通脹率。特此修正。

此文同見於《信報》的《價值投資》專欄
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