投資之旅 Trendalysis

Tag: 科網泡沫

  • 公佈業績之後：金山軟件Review

    [24/3 最新補充：文中所列為「非常樂觀的目標價」。即使目標價已根據可換股債券攤薄後盈利，以及騰訊業績稍為調低，但觀乎技術圖表和交投量，現價處於上升通道的頂部，而交投量沒有先前般活躍。所以，目標價只供參考。現價已達目標價90%+ ($32-$33)， 我會先鎖定利潤。]金山軟件(3888)和騰訊(0700)分別於週二和週三公佈業績。之後，金山軟件的股價創52週新高，騰訊的股價則稍微回落。按最新的2013年業績計算，騰訊的健康指數與去年一樣是81分，而金山軟件則由81分升至87分。過去數月科技公司備受追捧，這兩間更是有業績有盈利的高增長科網公司。媒體報道指騰訊業績遜於預期，而金山軟件則優於預期。先看一看兩間公司的財務數據。 (以下全是人民幣) 營運收入 騰訊        ：~604億 (+38%) 金山軟件： ~21.7億 (+54%) 經營利潤 騰訊        ：~192億 (+24%) 金山軟件： ~6.81億 (+65%) 淨利潤 騰訊        ：~155億 (+22%) 金山軟件： ~7.54億 (+62%) 以上數字可見，騰訊和金山軟件仍然保持高增長，營運收入分別提高38%和54%，但騰訊的淨利潤增長僅得22%，而金山軟件的淨利潤增長達62%，顯然更有效控制成本。金山軟件的網絡遊戲和應用軟件的營運收入，分別上升約29%和94%，各佔總收入約50%和48%。這顯示公司並沒有側重單一產品，而且應用軟件的發展勢頭強勁。所以，即使手機遊戲的市場競爭白熱化，網絡遊戲漸變落後，但公司的營運和發展似乎未受影響，沒有放慢腳步。 去年末，我曾在博客推介金山軟件。2013年的業績顯示，公司持有約45億現金。而短期銀行貸款從4.13億元大幅下降至不足1600萬元。取而代之，公司於去年7月發行5年期的可換股債劵，籌得約13.5億港元，年息為3厘。而債劵持有人可在2013年9月2日至2018年7月期間，以每股$16.9363 港元的價格兌換公司股份。若果所有債劵都兌換股票，即公司會多發約8000萬股(~6.7%)。屆時每股盈利將由$0.7393 被攤薄至$0.6925，現價市盈率(以每股$32估算)將由~43.28倍升至46.21倍。直至業績公佈日，並未有債劵持有人兌換股票。 由於現價相比兌換價有接近100% 的回報，我相信債劵持有人於短期，將部分債劵兌換股票的機率頗高（畢竟9個月就能達到100%回報率的投資屬極少數，IRR 更超過100%，就是私募基金的筍刁也不容易做到）。過往我對金山軟件的樂觀目標價，大約是$40。儘管騰訊的業績略遜預期，但由於股份1拆5，每手入場費大幅降低，估計未來仍有機會被『炒起』。金山軟件同屬高增長的科技股，也許仍會受追捧。可是，基於可換股債劵盈利攤薄和大手兌換的考量，我將目標價調低至$35。讀者對於目標價，不必太認真，畢竟向來應該『止蝕不止賺』。只是，或許要多加注意持有的可換股債劵的基金的舉動。 (此文同見於《信報》網站的《價值投資》專欄) Facebook Page:  www.facebook.com/trendalysis 

  • 美國startup：Buffer 的『終極透明』

    我自問是開明的人，支持高透明度，也願意接受新事物。可是，看見『終極透明』的佼佼者 －美國tech startup Buffer，真是傻了眼。 先介紹Buffer －讓用戶輕易管理多個社交平台的帳戶。例如你需要在Facebook，Twitter，Linkedin，Google+ 等多個地方法發佈訊息，但又不想進進出出login logout 貼同一則訊息，或是希望預設時間張貼訊息，那麼Buffer 幫到你。 最近美國傳媒報導，Buffer 的共同創辦人Joel 在Blog 中貫徹實踐公司的核心價值－高透明度。團隊認為只有高透明度，才會有信任。而我稱之為『終極透明』的舉動， 是Joel 在博客公開： 計算團隊薪酬的方程式 每位員工的名字、職位和薪酬（位處世界各地） 公司每月的上客量、總用戶人數、付費用戶量、Conversion Rate（由免費使用轉為付費）等 公司每月的營業額、不同產品＆類別收入，12個月的預估營業額 公司每月的銀行戶口結存 每小時回覆用戶的電郵總數 對比(3) 至 (6) 各項指標與前1－2個月的業績 團隊電郵新措施：任何兩名或以上的團隊人員對話，都必需CC 某個團隊group （例如技術問題，需要CC engineering group email）  這些數據，絕對是敏感資訊。例如(1) & (2)，我不明白為甚麼每一位員工都樂於讓全世界知道自己的薪酬，估計到稅後的收入和未來的薪酬(若繼續留在Buffer)。 為甚麼要讓全世界知道呢？為什麼要對每位員工的potential 設一個『上限』？公開這些資料對公司和員工有何益處？我曾看過研究，自從美國上市公司按規定公開CEO 的年薪之後，CEO的薪酬一下子飆升（誰都不想讓競爭對手看扁，要CEO 熱心留下，就需要提高薪酬待遇，免得公司和CEO 都面目無光。然而，CEO 薪酬的增長，與上市公司的業績，似乎沒有positive correlation） 第(3) 至(7) 項，屬於敏感的商業資料。誰看懂得數據，就能了解公司、計算估值，也能預估和比較同行的業績。我認為這些數據是金礦。 驚訝過後，我嘗試計計數： 17名員工中，有14名寧選現金回報，不選公司股票。 要麼對公司的信心不足，要麼不考慮長期逗留…  單從『牌面』看，不似一間充滿熱誠衝勁的startup 單是員工薪酬，就佔全年營業額的70% 營業利潤率應該介乎0% － 30% 11月銀行戶口的現金較10月增加約US$7000，即營運收入的3% 估計應收款是所增加現金的 5倍，那麼淨利潤率~15% 總共有~119萬個人用戶，當中66,000是新用戶…

  • 內地網遊：香港趕IPO，美國急私有化?

    美國感恩節，加上期指結算，股市淡靜。今日不選股，繼續談內地的網遊市場。 最近看到高天佑在《信報》的文章，指IPO 和私有化代表不同週期。 IPO：某個行業的公司一窩蜂上市，利潤和增長多數已接近頂峰，大股東透過上市套現。散戶要小心高位接貨，投資未必有好的回報。 私有化：大股東提出私有化，多數對行業前景樂觀，認為現價『抵買』。 我想起最經典的例子：阿里巴巴。 2007年11月，阿里巴巴來港上市，除了首2－3星期，股價不斷攀升至掛牌價的3倍，之後股價一直走下坡。2008年7月，股價累計下挫達78%。雖然經歷金融海嘯，無一間上市公司的股價能倖免暴跌，但2012年5－6月，人人捱過海嘯寒冬之後，馬雲以上市價私有化阿里巴巴。然後，我們不斷聽到阿里巴巴的業績增長，淘寶網在光棍節的銷售超過403億元。阿里巴巴的往績和高天佑寫的IPO ＆私有化週期，非常脗合。(未知阿里巴巴欲再次來港上市，又代表甚麼呢?) 高天佑同時指出觀察到的矛盾 － 來港IPO 的網遊公司一間接一間（雲遊、博雅，IGG等）。但在美國上市的內地網遊公司則積極私有化，如去年已私有化的盛大網絡，近期提出私有化的巨人網絡，以及傳聞會私有化的網易和完美世界。美國上市和香港上市的內地網遊公司，市盈率分別約16倍和30倍。價格差距大，有這種趨向IPO 和私有化的情況，很合理。盛大、巨人、網易等都是內地規模較大的幾間網遊公司。他們的私有化令我我相信網遊行業的前景樂觀。

  • 半百億汽車網絡廣告市場 － 汽車之家 ＆太平洋網絡

    美國Twitter IPO 令科網股全線看好，而內地的汽車網 – 汽車之家更已申請到紐交所上市，集資1.2億美元。香港的騰訊(700.HK)、網龍(777.HK)、金山軟件(3888.HK)的市盈率達40倍、44倍和28倍。 現價還有哪些具備潛質的科網股值得投資？ 太平洋網絡(543.HK) 成立於1997年，於2007年上市，主要業務是旗下六大入門網站的廣告收入。相比其它科網股，其市盈率偏低，只是13倍。為甚麼「咁大隻蛤喇隨街跳」? 我隨即查閱其健康指數 – 出奇地高分：83分。再細看其財務狀況： 毛利率高達：41% 淨利潤高達：33% 現金充足兼且毫無負債 財務狀況很穩健。那，為甚麼市盈率偏低? 太平洋網絡的業務獨沽一味 – 旗下六大門戶網站(電腦、汽車、遊戲、女性、家居和親子網)的廣告收入。截至2012年末，約85%的廣告收入來自其電腦和汽車網。 中國汽車網的廣告市場有多大？ 2012年汽車網絡廣告規模超過52億元人民幣，2013年第二季更錄得超過15%增長，達14.1億元。汽車之家的招股書披露，2012年全年的營運收入達7.33億元，淨利潤率約30%。而2013年首3季的營運收入更已超過8.2億元。由此可見，門戶網站廣告收入的營運模式，能帶來可觀利潤。 說回太平洋網絡，13倍市盈率有否低估了公司的價值呢? 2013年8月太平洋網絡的門戶網站的排名： 汽車網 – 中國第三汽車門戶網站，日瀏覽量超過2000萬 遊戲網 – 中國第二遊戲資訊網站，日均覆蓋人數1075萬 家居網 – 中國第二家居門戶網站，日均覆蓋人數460萬 電腦網 – 中國第二IT門戶網站，日均覆蓋人數445萬 時尚網 – 中國第三女性門戶網站，日均覆蓋人數88萬 親子網 – 未知排名 太平洋網絡旗下的網站都非排名第一，在Winner takes all 的市場，公司的發展前景少不免被打折扣。此外，這類網站廣告營運模式，屬於「舊商業模式」。新一代的網絡廣告融合在社交平台和互動式網站，加上智能手機的普及，估計門戶網站的廣告收入增長率，比不上新一代科網公司的營運模式。 的確，太平洋網絡的發展潛質似乎受局限，增長率不及騰訊、網龍和百度等。可是，13倍市盈率對業務正增長，兼且財務穩健的公司而言，也未免估值偏低。在科網股全線看好的市況，估計市盈率至少應有15倍以上。若以現價計算，投資回報會超過15% 。 TGIF – Thanks God it’s Friday.  祝大家週末愉快。

  • 再談科網泡沫(?)

    近月騰訊(700.HK) 股價不斷創新高。繼雲遊(484.HK)於10月初上市，以『鬥地主』闖出名堂的博雅互動亦會在本月12日掛牌。全球矚目的Twitter IPO，路演後提高每股定價，顯示需求極殷。市場越來越多『科網泡沫再臨』的討論，昨天看了 Here’s The Evidence That The Tech Sector Is In A Massive Bubble 一文，指出非常有趣的觀察： 第三季的軟件收購合併項目，是第二季的3倍 科技公司的員工薪金高企： Mike Schroepfer － Facebook 副總裁 － 2011年袋$2440萬美元 Chris Fry － Twitter 高級副總裁（2012年加入）－ 袋$1000萬美元。薪酬高過董事會主席和公司創辦人 IT 人極度搶手： 應徵者手持5－6份聘書 第一日開工前的15分鐘電郵通知有更好的offer ＆ 不上班啦 科技公司的估值很高，但營業額有限，例如： Fab.com 的銷售模式不成功，辭退440人後，籌得1.65億美元 遊戲公司Supercell  第一季度營業額：1.78億美元 作價30億並籌得15億 投資者Masayaoshi Son （軟庫創辦人）說他擁有：300年的視野 Pinterest 估值－38億美元 新一輪集資2.25億美元 估計每年營業額只是900萬至4500萬元 Snapchat  零營業額 估值 － 36億美元 Yahoo 雅虎 以11億元收購Tumblr…

  • 真有科網泡沫嗎？

    市傳阿里巴巴要來港再上市，科網股給馬雲炒得鬧哄哄的。摩根的研究報告，更指為騰訊能見$390，上市至今升逾百倍。 騰訊QQ 又，美國的科技界不斷有大型科網股上市，矚目的大額startup 收購如Summly 和Tumblr 等，傳媒大肆報道。 『科網泡沫』一詞最近經常出現。 真的，又來了嗎？ 從過去10多年的圖表所看，股市仍健康，納斯達克與道瓊斯工業指數的軌跡相近。香港過去10年的升軌跑贏美國。 藍色 － 恆生指數紅色 － 道瓊斯工業指數黃色 － 納斯達克指數 恆指 vs 道指 vs 納指 1998－2000年， 納斯達克指數遠遠拋離道瓊斯工業指數（即使在同一市場－美國）。這『非常態現象』難以長久持續，是合理的吧～ 2001年後，納斯達克和道瓊斯工業指數的軌跡貼近，直至如今。 香港呢？ 我們身在福地，恆生指數從2001年至2007年不斷上升。2008年的金融海嘯的跌幅毋疑是嚇怕人，但跌幅大，攀升也快。捱得過2008年10月至2009年3月這半年時間，就有生機。 一山還有一山高。同期的另一個令人羨慕的高山（綠色線）是… 另一高山 － 韓國 韓國！ 亞洲區的升勢能持續多久？單以線條看，仍然是上升軌跡。

  • 投資者在哪個高增長行業最能賺大錢？

    選擇題：過去5年的全球股市，哪個行業最多 (1) 高增長公司：營業額＆淨利潤的年增長>30% &(2) 股價持續穩步上揚，沒有大上大落 選擇： A－科技和電子B－消費品C－製造業D－製藥＆健康產品E－農業F－金融G－能源 選定了嗎？ 製造業 下表顯示製造業有最多的高增長公司，其次是金融，排第3位的是消費品和科技＆電子。能源及製藥緊隨其後。至於新上市的高增長公司，股價有表現的，多是科技公司，且多在日本。 過去5年股價平穩上揚 過去股價上揚 (但上市不足5年) 製造業 18 0 金融業（銀行＆非銀行） 16 4 消費品 14 6 科技＆電子（硬件，軟件，雲端，IT 服務） 14 10 藥業 ＆ 健康產品 10 1 能源 10 4 農業 2 0 新能源 1 0 建造業 1 1 那麼，大多數的高增長兼股價穩步上揚的上市公司在哪裡？ 印度，韓國，美國和香港都是合適的市場。 CAGR in Revenue & Net profit in past 5 years) >30%…

  • 莎莎『勝』Google & 翻版『贏』正版。

    我是Google 粉絲。儘管我用iMac，Macbook Air ＆ iPod Touch，但不曾用iPhone，第一部就選了Google Nexus Android 電話。超級喜歡。Larry 未做CEO 前，我定時定候check out Google Lab，使用新產品。（可惜，現在沒了Google Lab…）就差在未買Google 的股票。當年Google在美國上市，香港買不到，只得作罷。看著它不斷升，只有望『芒』輕嘆！ 回頭看，未能由粉絲升呢做小股東，也不必太可惜。 Google 的搜尋和廣告服務面向全世界，2004年9月上市至今，升了900%～！驚人。2008年金融海嘯，由高峰$714跌至$262，跌幅64%。若然當年趕得及入市，至今5年間升了3.5倍。 怎麼看都算是不俗的投資吧～！ 轉看內地翻版 – 百度（Baidu），雖然它只是面對單一的中國市場，但2005年8月在美國上市，至今升了1500%~!! 2008年金融海嘯，由高峰$40.9跌至$10.9，跌幅74%。可是從2008年至今5年，曾升至最高位$157，即1400%~!! 翻版勝正版，是炒作嗎？ 細看百度的財務數據，2008年至2012年，營業額和淨利潤都每年增長超過50%。而邊際利潤率更逐步上揚，接近50%，顯然是高增長期。 Google 呢？都是高增長股，2008年至2012年，營業額和淨利潤都每年增長超過30%，可是邊際利潤率遠遠不如百度，維持在22%－28%之間。 當然，百度的size 較Google 細很多，增長率較高屬正常。從投資角度看，百度較Google 優勝。可惜，百度同樣是美國上市，始終輪不到我投資。 金融海嘯後，各國都將眼光放在中國。雖然我不是莎莎的粉絲，但觀察到分店越開越多，又擴展內地網絡，眼見消費品需求大增，而且不少女性朋友都是莎莎客戶，我開始注意，並在2010年買入莎莎。 莎莎的營業額和淨利潤的年增長率達30%，加上現金流充沛，派息率高，確是優質高增長股。若果從2008年最低位$0.8，至今5年曾升至5月高位$8.68，升幅超過1200%。 儘管我是Google粉絲，但卻原來不應買Google。 即使我不會去莎莎買化妝品，卻應該買莎莎。 當粉絲是一件事，投資則是另一回事了。

  • 被「天使」嚇倒

    那天, 我遇到一名私募基金投資者，他在創業講座發掘投資目標。原本，我慶幸香港越來越多早期VC，再談下去，我被嚇倒了。(在此先賣個關子) 投資始創實業(startup) 從不是受歡迎的熱門事，要知道初創企業失敗率高，一直只有小眾關心。 香港地向來以快取勝，很多’投資活動’被稱為炒樓, 炒股, 炒金, 炒窩輪, 炒IPO…  不是沒有長線投資者, 而是短期就能安穩賺快錢的途逕很多。私募基金的財鴻勢大，投資內地項目，湊大等上市，然後賺大錢的成功例子比比皆是。 投資始創實業何時變得受歡迎了? 閒談間，我嚇了一跳。原來基金的錢未到位，基金或他本人亦沒有任何投資始創實業的往績。雖說聯同歐洲的天使投資人網絡、日本政府等籌集資金投資有潛質的startup，但細談下去，他根本道不出任何相關的投資、看法、經驗等，對startup界別的了解極有限。到最後, 我才發現他只是抽佣的中間人!!! 我驚訝。投資始創實業何時成熟得需要專門的中間人找deal?  怎地資金追逐到始創實業了?  市場沒有更好的投資了嗎? 到底這種現象代表了甚麼?