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週日瑞年國際(2010) 公告已和沽空機構Glaucus 達成和解協議 － 包括 Glaucus 不會收回早前的研究報告，而是將和解協議並列，未來不能直接或間接促使第三方詆毀瑞年和其董事及員工。瑞年則有權聲明所有財務報表「為經審核、真實及正確，而其財務及業務活動乃以誠實適當方法進行」，並就相反指控作回應。筆者估計美國的法律控訴費用非常昂貴，和解協議對雙方都有利 － 至少不需撥備一大筆律師費。Glaucus 向來透過出研究報告唱衰上市公司並同時沽空股票賺錢，瑞年被唱後叫停供股計劃亦即時停牌，去年聖誕前前復牌，但股價陰乾式下跌。和解協議公告令不明朗因素暫時消失，股價單日升超過5成。筆者提及瑞年的公告，除了以往曾為文分析需作跟進，亦想說明單靠分析財務報表和市場前景，難以避免突發事件。 恆指慢慢回升，但實體經濟未見好轉，暫且不選股。早前分析的粵海置地(0124.HK) 和中國民航訊息(0696.HK) 股價持續造好，也算是對讀者有交代，今次分享近日學習所得。 傳統價值投資法是buy ＆ hold，未知讀者有否細心思考過背後原理？Buy ＆ hold 甚至願意持股一世，代表對未來樂觀，預期價格於幾十年間反覆向上走，所以不會因為股價「短期回落」離場。這種長期投資，算是趨勢投資法的一種。「趨勢」是會改變的，例如牛市大部份股價回升，熊市則大部份股價回落。即便內在價值高兼且財務穩健的公司，股價也會跟隨市場走低，難以倖免。捱過熊市總有一天牛市會再臨，只是投資者要有心理準備，對股價上落幾成(可以超過5成)視而不見，真正只看幾十年長期趨勢。而願意持股幾十年，不運用風險管理的唯一理性解讀：不會為了短期效益放棄長遠更大的利潤。 筆者估計讀者對長期投資的定義，未必是持股幾十年間無動作吧。如果有此打算，大概不會 每天閱讀《信報》，因為新聞對市場的影響是短暫性的。長期而言，股價會自行調節並反映公司的真實價值。 另一個值得注意之處 － 市場總會有突如其來的price shocks。Buy ＆ hold 代表 100% 時間在市場，即是必定會遇上無法預測的price shocks (不論升跌)。對比短線買賣或只有15% 時間在市場的投資者，他們遇上price shocks 的機率低長期投資者85%！這個機率差異值得長線投資者深思吧？千里馬令人嚮往，但同時必須承受無可避免的風險。要舉例嗎？也不談2008年的金融海嘯，只說財務穩健的個股。單是過去2年，就有基金愛股四環醫藥(0460)突然停牌、中國安芯(1149) 資產被挪移要清盤、中國生物製藥(1177)公告溢價入股與主營業務無關的投資公司，令股價單日大跌超過25%、博耳電力(1685)業績遜預期至股價單日大挫18%，而三個月間的高低位相差70%…!  名單未完，要數是可以繼續數下去。上述例子只是說明price shocks 並非罕見，隨口也能數出不少例子。 另外，筆者嘗試印證「股價長遠會升」是否事實。測試方法是選取2003年1月1日至2016年3月31日期間，所有港股的每日收市價(已調整價格)，然後統計2016年3月31日收市價的「位置」。處於13年間最高位70%或以上的港股有553間，而股價只及最高位30%或以下的公司有670間，佔港股的比例分別約32% 和 38%。這個統計未有分辨公司的財務穩健度，所以未能精確說明基礎因素好的公司，是否長遠而言股價一定升。但上述的統計結果顯示，股價長遠而言不見得總是處於高位，而是有週期性兼大幅上落吧。 筆者分享上述所想，並非要否定長線投資。而是每種策略總有優缺點，不時challenge 既有運作模式，應該會有得著。 (此文同見於《信報》的《價值投資》專欄) Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

每逢聖誕新年假期，市場步伐放慢，基金經理放大假。佳節當前除了吃喝玩樂，看瑞年國際(2010.HK)和沽空機構Glaucus 隔空駁火，就如看電影般刺激緊湊。事緣10月22日Glaucus 出報告質疑瑞年2011－2013年的真實銷售收入。瑞年當日即停牌，直至上週四發通告逐點反駁，並於本週一復牌。開市前Glaucus 再次發炮，當日收市股價下挫16%。 談及指控理據和澄清內容前，究竟Glaucus 過往是否次次狙擊上市公司都大條道理，沽空都成功得米賺大錢？ 今年2月Glaucus 狙擊當時上市未足一年的浩澤淨水(2014.HK) ，指其誇大財務數據，帳目顯示2011和2012年錄得盈利，但實際應該錄得虧損，而Glaucus 認為每股只值$0.27 至 $0.85，並予以「強烈沽售」評級。當日股價由$3.29 下挫20%至$2.63，之後停牌。3月尾集團發澄清公告後復牌，股價裂口低開18%，之後曾一度倒升17%。全日的股價波動介乎$2.15 至$3.19。當日澄清內容最重要的部份，是Glaucus 不了解集團的銷售成本計算方式，假設第三方承包商的生產成本為集團全部的銷售成本。及後 Glaucus 不理會澄清公告，繼續發炮指控集團誤導投資者 (可見Glaucus 不理會詳細澄清兼再度狙擊屬慣用伎倆)。  4月初集團的股價最高升至$3.97。7月大時代後，股價輾轉回落。過去半年，大股東多次在市場增持。週一收市價為$2.1，與Glaucus 的「目標價」(每股$0.27－ $0.85)相比，有一大段距離。 回頭說瑞年國際，筆者週一早晨前往中環怡和大廈Norton Rose Fullbright 律師樓，細看集團在澄清公告提及，讓公眾查閱的賬目，並且第一時間將眼見的蓋章和內容記錄在《Glaucus 的狙擊和回應不專業》一文。當中最重要的部分，是Glaucus 10月的研究報告指，在中華人民共和國商務部(Ministry of Commerce) 找到兩間瑞年附屬機構的賬目，銷售收入較上呈港交所的賬目少84% － 99%。「報大數做假賬」是非常嚴重的指控，而瑞年的澄清公告指Glaucus 看的賬目並不屬於集團子公司，並已確認商務部的記錄和集團的賬目一致。     週一開市前 Glaucus 未有查閲律師樓的相關文件，便又發出跟進報告。內容避而不談在商務部找到的財務報告，筆者認為這態度非常不專業 － 至少該派人查閱置於律師樓的賬目吧！報告內其它的質疑包括誇大門市數目、廣告支出比例過高、銷售隱含關連交易、以及已繳稅款太少(側面反映銷售額低)等。 瑞年置於律師樓的文件，是商務部持有瑞年子公司的財務報告記錄，賬目和工商管理局檔案以及集團年報相符。另外，又有一份文件列出2014年的納稅總額(約3.78億人民幣)，包括增值稅和企業所得稅，數字與預期需繳交的稅項接近。這顯示集團沒有報大數，直接回應了Glaucus 「做假賬」的指控。 Glaucus 10月的報告有數十頁，跟進報告也有～30頁，質疑和指控當然不止一項。由於內容太長，難以全部列出探討，本文只談及最重要的指控 － 賬目誇大失實。有興趣了解機構如何隔空駁火的讀者，可參看Glaucus 的研究報告和瑞年逐點反駁澄清長達29頁的公告。 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis