納指到頂未?

上週三晚美股因特朗普面對被彈劾風險而大跌。過往本欄曾提及波動合理與否可運用統計學概念,若波動小於1個標準差便屬正常波動。當晚納指跌約2.5%,而道指和標普跌約1.6%。以3個月的標準差計算,道指和標普500都跌穿2.3個標準差,而納指僅跌穿1.3個標準差。
納指下跌的百分比較大,但波動比率(標準差)反而較低。筆者查看指數過去數月的走勢,發現納指升幅較大,所以即使其下跌百分比較道指和標普多,標準差卻較小。如果投資美股市場,尤其是只long 不short 的投資人,過去數月買納指(科網股)的回報勝過道指和標普。美股三指數齊跌前的10多天,指數每日波幅少於0.5%,所以當晚跌幅超過1.5% 甚至達 2.5%,都幾震撼。
到底美股到頂未?
這問題太難答。投資者都知道美股屢創新高,現價並不便宜,特別是科網公司,因為增長高而且現金流強勁,估值頗高。再加上近來的人工智能熱潮,令人更憧憬科技的未來發展。
如果不想放棄手上的優質科技股,投資者可以考慮沽售少量QQQ (納指ETF) 作對沖。對沖是有成本的 - 如果納指像過去數日般慢慢回升,沽售QQQ 會錄得虧損,但正股(尤其是強勢優質股)的獲利,應足夠蓋過虧損有餘。沽售指數ETF 只是為防美股半夜突然大挫,走避不及蒙受多於預期的損失。由於每個投資組合都不一樣,投資人需自行計算組合升跌與市場走勢的關連性,再決定沽售比例。
其實價值投資者向來只買單邊 - 看好公司前景和股價具升值潛力才會買入,而最簡單直接的風險管理方法是:看不通後市就離場。沽售ETF 對沖令事情複雜了,未必是最理想的策略。不過美股交易時間是香港的沉睡時間,加上某些優質科技股確實穩健兼具潛力,沒理由因為市場噪音引致的波動而輕易放手。為規避市場突發波動的風險,沽售少量指數ETF 也許是值得考慮的方法。
『股神』畢菲德早前盛讚 Amazon 創辦人 Jeff Bezos,又說錯過了購買Google 的最佳時機。筆者確實敬佩美國科網創業者的視野。以Elon Musk 為例,他認為人工智能(AI)將會是未來最具力量的工具,如果只讓少部分人擁有運用AI 的知識和能力,AI可能會被利用做「壞事」。為了全人類的福祉,他支持非牟利機構Open AI,務求讓大部份人都有渠道有能力輕易使用AI。這與東方文化有天壤之別 - 中國企業大概是有機會壟斷市場賺取利潤最好,才不考慮支援開源。(內地科網巨企多少受惠於中國的封閉政策,並獲得壟斷性優勢吧?)而Elon Musk 面對成功率極低的高端科技 - Tesla 電動車、Space X 民用火箭,Solar City 等,並不害怕退縮,卻樂意投放資源研發。他抱持「即使在生之年不成功,已做的研發都會為後來者帶來益處,科技創新多行一小步聊勝於無」的想法,這種視野和胸襟實屬少見兼難能可貴。Elon Musk 之外,美國的不少科網巨企掌舵人擁有遠大目光,配合超班的執行力和大量資金,美國科網公司實在值得投資者關注和押注。

再談人工智能和基金管理

上週才說Elon Musk 認為人腦將比不上人工智能,創立了Neuralink 研究如何「人機合一」,提升人腦的效能。近日就看到不少關於人工智能取代人力的新聞。羅兵咸發表的研究報告,估計2030年美國有38%的工作,因為全自動化而面臨被消失的風險。黑石更宣佈將裁減超過40個主動型基金管理職位,並以人工智能程式取代。

程式交易這範疇向來非常神秘,現在連大眾媒體也報道甚至接觸得到,說明基金管理人工智能化何止已成趨勢,甚至已開始普及化!筆者認為這是大新聞,象徵進入新時代。友人具有超過12年量化交易經驗,卻指這並非新事物。


根據彭博報道,美國著名對沖基金經理Paul Tudor Jones (福布斯估計其財富超過470億美元) ,去年中裁減一成半員工,並開始以程式交易工具模擬公司最佳基金經理的管理。另一傳奇基金經理Steven Cohen,則嘗試用程式找出自己過往利潤最大的交易套路,希望電腦能複製策略。而全球規模最大的對沖基金Bridgewater 的創辦人Ray Dalio 則早已投資人工智能交易的技術,並且嘗試將自身的基金管理程序自動化。

科技對未來的影響既廣且深,投資人既然是「買將來」,不論有否相關背景,都需要了解最新技術的應用和發展。早前和《全民大數據》的車品覺兄聊及以色列之旅,他特別欣賞當地人了解自身優勢 - 軍事科技民用化,而且創新方向專注又獨特,幾大題目包括精準農業、安全領域和科技醫療(主打的兩大方向是遠程醫療和復康治療)。這些領域面對的都是全球市場。

過往以色列的科創企業主要招來美國投資者,壯大後在美國上市或被科網巨企收購。品覺兄此次到訪特拉維夫,卻發現當地的科創公司和政府推廣部門都著力引入中國和印度的風投基金。他認為單看這個轉變(由過往主力吸引美國風投,至現在招攬中國和印度風投),就已展示了以色列創業家的眼界,和對國際趨勢的認知。畢竟西方國家大多已發展成熟,未來具高增長潛力市場是中國和印度,而引入兩國投資人將有利科創企業更早更快進入兩地市場。

色列科創人懂得結合自身優勢和市場需求,兼且掌握國際趨勢脈搏,品覺兄認為這些都是香港科創界需要向他們學習的。


人機合一Neuralink

昨日面書被洗版的Breaking news,是Elon Musk 創立新公司 Neuralink,研發如何「結合」人腦和電腦,即植入晶片連結腦袋,提升人腦效能。這是大新聞,因為早就有「人工智能將勝過人腦,甚至倒過來統治人類」 的討論。Mark Zuckerberg, Bill Gates 和Obama 都曾推介全球暢銷書《人類大歷史》,作者 Yuval Noah Harari 在最新著作《人類大命運》中,大膽詳盡地分析未來:過去困擾人類的三大命題:饑荒、疫症、戰爭,不再是自然災害,而是人類手握能力技術可以解決的問題,那未來最關注是甚麼命題?隨著科技進步,人類不單追求長壽,甚至是長生不死,但只有手握財富和權力的人,會優先獲得該等技術研發的成果。現代人工智能的發展,是繼農業革命、工業革命、和互聯網革命後的第四次革命,要是錯過了這班列車,也許永遠都追趕不了。

人工智能除了可以24小時不眠不休地運作,更有指數式成長的自動學習功能。雖然人類的結構和學習能力,整體而言勝過電腦,幼小如嬰孩也可同時透過視覺、聽覺、觸覺等感官學習各式各樣的事物,但現代將每個工序越分越精細,各行各業講求專業化,電腦只需要在某個小範疇勝過人類就行了。例如藥劑師,美國有統計指人手配藥的出錯率很低,但機械人配藥的出錯率是零!由此路進,未來很多工種都會被智能機械人取代,大部份人會失業(正確點說是無工可做)。當大部份人無法與時代並進,未能貢獻社會,握有權力和財富的精英階層會如何對待他們呢?Harari 說透過觀察人類如何對待高等生物(其它動物),或可猜想一二。
Elon Musk 顯然了解人腦不能(數據)記憶量和運算速度,未來將追趕不上人工智能程式。他的構想是透過植入晶片,提升人腦的能力,以致不落後電腦。報道指Neuralink 還在非常早期的研發階段。過往的科幻故事,也許快將成為現實 - Harari 也在書中提到人類會創造新物種 - 結合機械和生命的新生命體(除了將晶片植入人體,也可以植入動物身體,甚至是實驗室培植的細胞。) 
這似是天方夜譚?以Elon Musk 的往績看 - 由Paypal 到Tesla 電動車,甚至民用火箭Space X,他突破技術限制的能力毋庸置疑。Tesla 解決了電池壽命的問題,兼且內置無人駕駛程式,快過Google 和Uber 在真正公路推出應用。火箭技術向來是國家級的軍用技術,他用有限資金成功研發Space X 民用火箭並升空。這次Neuralink 即使是未成形最早期的研究,筆者相信Elon Musk 的團隊有辦法解決技術問題,距離成果日並不遙遠,應該是我們這一代能看到的事。
這和投資有何相關?當股神畢菲特都讚AirBnB,誠哥的Horizon Venture 也投資人工智能技術,長遠投資的眼光應該投放科技股,而不是銀行股地產股。香港上市的科技股數目有限,若真心放眼未來便嘗試在美國市場尋寶吧。近日看美國科網巨企的業績和價值,幾間巨頭公司如Facebook,Google,Amazon 等,最便宜的是Google。現時價格合理,似乎是不會買貴的選擇。

聽貝南奇後試看中美經濟

近日恆指很波動,上週末大幅下挫,週一卻大升。有說全球嚴寒天氣,令油價回升,亦救了本地零售業。轉勢嗎?昨日開市不久跌超過400點。如果投資者短炒博反彈,真的需要高超技術準確拿捏時機。而timing 往往是最難預計的。上週的亞洲金融論壇,前聯儲局主席貝南奇提到遇著金融危機,重點是具備有能力抵禦的系統,而首要條件是:Capital! Capital! Capital! 具備資金實力總有助度過低谷。筆者並非勸喻投資者不入市,恆指現價市盈率真的低,應該考慮逐步入市。而美國亦有不少基本因素好的公司,市盈率同樣是抵買的單位數。由於美金強,加上金融海嘯後行了幾年QE,經濟逐步回穩,是值得留意的投資市場。
內地經濟增長速度放緩,加上人民幣貶值令資金外流。港元雖與美金掛勾,但地理位置靠近中國,加上不少內地公司在香港上市,經濟循環和股市走勢都受中國影響。近來美元強勢兼加息,港元未有跟隨,也令資金流出香港。筆者理解資金流出中國和香港經濟體的因由,不明白的是全球跌市。以往全球性跌市都有明顯的泡沫或危機,例如1998年的亞洲金融風暴,2000年的科網泡沫,2001年的恐怖襲擊,2003年的SARS,2008年的次按問題…  今次的危機或泡沫是甚麼?中國並非全自由開放的經濟體,人民幣不能自由兌換,貨幣貶值和經濟放緩理應對美國和歐洲影響有限。而石油價格下跌,除了打擊產油業和上下游業務,也會影響成本較高的新能源供應商,但一般而言有利整體經濟發展。
筆者找來美國Real GDP,CPI 和油價的歷史數據,附圖中可見美國自1950年至1980年期間,GDP 大部份時間保持增長,而CPI 亦顯示持續通脹。直至1980年通脹突然迅速急升,而GDP 顯示倒退。1985年開始有油價數據(綠色線),緊隨油價升的除了通脹,是 GDP 增長率下降。而油價下跌時,GDP 隨後會錄得顯著增長。現時油價和通脹齊降,估計美國今明兩年GDP 可以保持不俗的增長。
不少媒體說中國輸出跌市,筆者認為一個半封閉的經濟體,不容易短時間影響全球股市。過去幾年產油國因為油價升而獲得巨利,並投資於西方國家的股市匯市基金等。美股自金融海嘯後一直造好,而油價從去年拾級而下,估計產油國套現投資獲利是合理做法。
貝南奇在論壇提及每個國家的經濟好壞,長遠要看供應面(例如有否創新產品),減息和量寬以及基建都是短暫的藥方。這看法正是內地所指的「供給側改革」。上星期高天佑的《一支原子筆令人心傷》提及內地的產能盡是門欖較低的產品,對於精細度要求高的產品,例如原子筆頭的走珠,至今都是靠進口,道出中國要保持經濟增長的問題所在。相較美國的科技日新月異 (就如昨天出席創科署的活動的Paypal,Tesla 和Space X 創辦人Elon Musk),量寬換來的喘息空間,讓美國未來經濟保持健康增長。
《網上加料版》
早前四環醫藥(460) 發通告,表示羅兵咸永道會計師樓辭任核數師。理由是2014年的賬目,因為核數範圍受限,未能出具意見。而2015年的賬目有持續性,評估之後決定不接受委聘。而四環醫藥最新委聘國富浩華作核數師。核數師對2014年賬目不出具意見。一般而言,核數報告內會有一段意見(opinion),最常見的是以“true & fair”形容,即賬目是真實公正的。次一級可能是“true & fair except…” 即只是某一部分要注意,或者某部份的核數工作受限制。現在核數師不給予意見,兼且辭任,令人懷疑集團的賬目不夠清晰有問題,而最新委聘的又非四大會計師樓。
四環醫藥於停牌前,股價曾持續上升,後來更一送一紅股,及後股價稍為回落。如果有風險管理準則的投資人,估計賺幅不少並早已安全離場。若果看到售賣的心臟藥市場具潛力,過去幾年的賬目健康,核數師又是名牌,加上有投行Morgan Stanley 支持並合作成立JV,一心合上眼長期持有便中伏。集團是毫無先兆突然停牌,現在連核數師都辭任,可見過往在再好的track record 都可以瞬間轉變。
由此可見風險管理對價值投資者都有其重要性。研究市場和年報選股之外,值得花時間定下風險管理準則。
另外,上週分析的粵海置地 (124) 發盈喜,估計2015年的盈利錄得顯著增長,主要由收購勝旺獲得。雖然該股市值小交投不活躍,但恆指大上大落的幾日間,股價保持平穩,值得留意並考慮持有。