「蠢」,有乜解救?

上週末巴郡舉行股東大會,股神畢菲特說錯過了投資Google 的最佳時機。接受CNBC 專訪時,被問及為何沒有買Amazon,他只以一個字回答:Stupidity (蠢),然後盛讚Amazon 創辦人 Jeff Bezos 的執行力,又說當初估不到Amazon 可以發展到這種巨大規模。
Google 和Amazon 上市多年,而且產品又貼身,為何股神遲至現在才發現錯過了兩間科技龍頭公司?也許在Jeff Bezos 今年致股東的信能找到答案。
信中有一段談及決策模式和速度的文字.  Jeff Bezos 指決定有兩種:第一種是高質決定(high-quality decisions),第二種是高速決定 (high-velocity decisions)。 他經常提醒自己和團隊應處於Day 1 的狀態,而不是Day 2 的狀態。因為Day 1 最有活力,兼且最關注用戶需要,又會保持高度執行力。在Amazon 總部就有一幢辦公大樓名為Day 1,而 Jeff Bezos 搬辦公室時會一併帶走「Day 1」水牌,帶到新辦公室大樓。
Jeff Bezos 說具備規模的企業都傾向緩慢地 作出高質決定,但速度對於營商非常重要,企業其實需要作出高質兼高速的決定。他又指日常大部分的決定都可以「反悔」,即可以先下決定,發現錯了再返回原點改正過來。而大部份時候,只需要具備70% 資訊就能作決定。若果等到有90% 資訊,一般都太遲。所以,人們需要有快速辨別壞決定和盡快改正的能力。要是改正的能力高,做錯決定的成本相對低,但行得慢的代價太昂貴了。
價值投資強調長線投資,而且不輕易離場。由於市場裏高質的公司屬少數,投資組合的股票數目大概輕易數得出。所以,每次都進行較為深入的研究才決定入場或離場 - 總是緩慢地做高質決定。那麼等到有90% 資訊也許就錯過最佳時機了。另外,是每每從長線投資角度出發,改正速度亦相對慢。
價值投資傾向將大額資本投放在於幾間具備發展潛力的公司,對持股的時間未必有嚴格控制,即是對『速度』不敏感。按Jeff Bezos 的說法,行得慢的代價高於做錯的成本。筆者不肯定投資風格和生意決定策略是否可以直接對比,但這大概解釋了價值投資難以明白科技公司的商業模式的原因。
如果能學會高速決定的精髓,應該可以彌補價值投資的弱點。 

創新科技界金蛋:直達用戶的銷售渠道

上週世界很多亂事 - 美國奧蘭多同性戀酒吧發生槍擊案、美國22歲女歌手Christina Grimmie 於簽名會遭人連開3槍後傷重不治、英國撐留歐的女議員Jo Cox 遭槍擊身亡、銅鑼灣書店店長林榮基道出去年返內地過關時被蒙眼,之後被失蹤被軟禁被認罪…  世上很多野蠻人和組織,看到不符合個人喜好的人或事,就無賴地出手傷人甚至害人,連日看到這些新聞,確實憤慨!


這星期的全球關注點是Brexit - 英國公投到底是留歐或脫歐?雙方陣營截至上週末仍是勢均力敵,脫或留似乎都是五五波,週一晚卻傳來留歐機會較大…  本報不少專欄都已作出詳細討論,並勸喻投資者暫時忍手避險。筆者不熟悉國際政治大勢,也不班門弄斧分析Brexit。既然暫時只宜觀察不宜進出場投資,那就分享對近期最大刁的看法。上週微軟宣佈以接近50% 溢價收購LinkedIn,並將全現金交易。微軟曾於2007年以63億美元收購aQuantive,2012年卻為此撇賬62億!2013 年微軟以約73億美元收購Nokia,2015年為此撇賬76億美元,並且裁員7800人。由於微軟的收購往績不佳,兩宗大刁都未能帶來協同效應,反而需大幅度撇賬,令人懷疑這次LinkedIn 的世紀收購,是否真能為微軟帶來顯著效益。




在創新科技的世界,微軟已經不入流。雖然屬於大藍籌,財務穩健又現金水平高,營運收入年年增長,但龍頭互聯網科技公司,大部份人只講得出Apple、Google、Facebook、Amazon。這幾家公司都擁有價值連城而微軟沒有的「金蛋」 - 直達用戶的自家銷售渠道,並不斷蒐集最新數據。


從地鐵車廂內人人成為低頭族,就知道智能手機已成為日常生活一部分,而智能手機和平板電腦甚至取代家居電腦的地位。蘋果坐擁 iPhone 和 iPad,兼有iTunes store 和App store 銷售音樂和應用程式。iPhone & iPad 就是直達用戶的銷售渠道,加上iTunes 和App stores 收取「過路費」-向其它創作人抽佣,一條龍服務兼且是獨家,這絕對是非一般優勢。而iPhone,iPad,iTunes & App Store 都能收集用戶數據,讓蘋果更了解用戶的習慣和喜好,分析之後又能成為商機。


Google 擁有Android,是唯一與iOS (在iPhone & iPad 使用) 平分秋色的智能電話運作系統。可是Play Store 的「折現」能力未及蘋果的App Store,願意付費購買應用程式,或玩手機遊戲會課金的用戶比例偏低。但Android 並非 Google 唯一直達用戶的銷售渠道,還有Google Account (以及向用戶提供一連串的其它服務如gmail, google drive, google calendar, google doc) 和看家本領 - 搜尋服務,這是用戶上網的必經之路。簡單而言,每一個上網的人都會在Google 留低腳毛,而他們的喜好和習慣亦已成為可帶來收入的商機。


Facebook 是全球最大的社交平台,截至今年4月底,每月活躍用戶超過16.5億!生活在香港,不論自己或友人都是瞓醒、搭車、午飯、睡前、返工、放假都要Facebook,憑觀察就知道這個直達用戶的銷售渠道有多強大,滲透度有多高!而Facebook 收集用戶的數據亦是全方位的。現在筆者看新聞或重要消息,都不是透過新聞網站,反而是Facebook,顯然它已成為不容忽視的新媒體。


Amazon 是最大的網上商店,儲存了世界各地用戶的購物習慣數據。而自家研發的Kindle (包括軟件和硬件) 就是直達用戶的銷售渠道,Premium 會員 (只需繳付US$99 的年費,就能享受購物免郵費,以及其它優惠) 人數在今年1月底已超過5400萬。此外,AWS 雲服務在企業間越來越被廣泛使用。據筆者所知,大部份的初創公司都使用AWS,不再需要有自家伺服器。


Apple, Google, Facebook, Amazon 都有自家直達用戶的銷售渠道。微軟呢?視窗對大部份電腦仍然是不可或缺,而企業亦習慣使用Office 軟件,新版Office 也接駁雲服務。但在互聯網世界,微軟是沒有獨家優勢的,甚至「不懂得」這些最先進的技術 – aQuantive 的本業的網上數碼廣告。微軟收購後改變其方向,專注於搜尋服務廣告,最終失敗。收購Nokia 後推出window phone,未能大賣。顯然微軟知道科技界的趨勢,嘗試學習並自製類似的銷售渠道,但至今未得其法。今次微軟收購Linkedin,筆者倒是稍為樂觀的 - LinkedIn 的本業就是社交網,不像aQuantive 要改變焦點,或Nokia 般要重新研發產品,而是實實在在一個現成的專業人使用的社交平台,兼且是該界別龍頭。相比Facebook 雖有不及,還有一大段距離,但起碼微軟毋須改變LinkedIn 的DNA,也許會令未來發展順暢得多。加上微軟視窗的主要客戶是企業,確是和LinkedIn 的定位同聲同氣。


此文同見於《信報》的《價值投資》專欄
Facebook 專頁:www.facebook.com/trendalysis

分門別類價值股

上週五恆指重回二萬點以上,週一友報指兩會未見成果,估計恆指於20,800 點有阻力昨早開市恆指跌穿二萬點  本欄名為《價值投資》,不應在乎股市的短期波動,但過去一年,恆指單日上落幾百點(超過500的頻率不低。而農曆新年至今不足一個月,恆指從低位攀升約10%。傳統價值投資每年目標回報率僅15%,,按比例計算,即便是短期波動,價值投資者都應該關注指數起跌。此外,3月份是公佈全年業績高峰期,除了已發佈的盈喜盈警,財務報告的實質數字如銷售及盈利組成,資產負債水平等,都是投資者再度審視公司的時機。
價值投資注重的基礎因素包括公司財務和行業前景等,當中亦可分門別類,例如高增長業務,資產大折讓,具壟斷特質,低增長高現金流,正處於扭虧為盈或業務轉捩點,規模大盈利股息穩定等。本欄曾分析過的平安保險(2318)相較同業屬高增長類型,而粵海置地(124) 和大昌(88) 則屬資產折讓,中國民航訊息(696) 具備壟斷特質,港通控股(32)則是低增長高現金流,而且盈利和股息穩定。至於扭虧為盈的佼佼者則要數美國Amazon(AMZN),去年首兩季持續錄得盈利,而雲端服務AWS 成為新增長勢頭,利潤率和增長率都超過30%,遠遠超過網上百貨的薄利多銷模式。去年股價大幅上揚,現價市盈率超過450倍。



上述舉例的資產折讓型公司,2015年透過收購公司和出售已建物業,估計錄得不俗盈利。這代表過往的資產賬面值,部分已獲得收成,轉化為利潤和現金。其它過往曾分析的公司,待業績公佈後,會再重新審視行業潛力和業務發展。

投資者買入股票前,若能清楚知道每間公司的賣點,便能較坦然面對短期波動,甚至奉行越跌越買的策略。其它門派衡量股價,未必看公司的內在價值,而是著眼股票買賣是否能帶來利潤(低買高賣)。即使公司質素高,若股價波動讓投資人虧損某個百分比,便會離場。這種投資理念是:做對投資決定時讓利潤持續增長;決定錯誤時不嚴重影響投資組合的價值。

股價反映投資人對公司未來的期望,所以是向前看的。財務報表是歷史,反映過去的穩健程度。一般而言,「爛船都有三分釘」,基礎因素好的公司,抗逆力較強,所以財務報表很重要。可是,既然股價是向前看,單看財務報表並不足夠,最好可以預測業績。大部份人難以精通各行各業,所以除了將「當股東營運生意」的理念代入投資,若能抱持「透過股票升值和買賣帶來利潤」的想法,風險管理會處理得較好。

價值投資人很多時會排斥其它派別 (因為投資時期長短、公司價值估算方法不一樣),但每個派別都有其優勝之處和盲點,最好可以取長補短。筆者一直強調風險管理,是因為價值投資長久以來,都傾向著重公司基礎因素和內在價值,極少談及小股東賺錢套現離場,也便沒甚麼風險管理概念。單單以時間換取回報,也許是盲點之一。

《網上加料版》

早前聽說一個長期投資策略,目標回報是每季度增長3%。策略很簡單,每季度review,每逢回報超過3%便賣出,若少於3% 回報則投入更多資金,直至價值達到每季3% 增長。原理是不貪心 - 賺錢變離場,回報不達標便投入更多金錢,減低平均買入價。若將這策略套入美股或標普500,只要捱得過2008年海嘯,自然苦盡甘來,10年間回報超過650%。

這顯示長線投資必賺兼穩健嗎?讀者可以嘗試自行測試。Yahoo 免費提供股市的歷史數據,讀者可嘗試以excel 計算模擬結果。

若細看每週期的現金流入和流出,金融海嘯期間約20個月,是一段頗難捱的日子,讓人質疑策略成效,甚至美國經濟前景。即使對個別公司有十足信心,又或長遠看好美股,當年的跌市急速且幅度大,令投入的資金瞬間蒸發。到底投資人是否真的對美國經濟前景信心十足,到一個資金瞬間蒸發都不在乎的程度?

舉這一例子,並非認為策略無效。事實上,策略有效,只是不是每個人都跟得到。

筆者向有記錄買賣的習慣,而且版面可輕易看到若持貨至今的盈利或虧損。觀察所得,絕大部分的離場決定都做對了,很少走得太早喊走寶(如果認為走寶,大可重新買入),感慨的都是未守規矩或未按原定計劃的投資。曾在書本看過統計,投資利潤的80%,主要來自top 20% 的交易,而bottom 20% 交易帶來的虧損,會大大影響利潤。所以,只要管理好bottom 20% 的投資,整個投資組合的回報會大幅提升。

此文同見於《信報》的《價值投資》專欄