跟著矛盾看通告

週二港股全日成交僅400多億,悶市一般並非尋寶的最佳時機。既然暫時不選股,分享近日吸引筆者注意的兩則公告。


第一則公告:太古地產(1972)公佈第一季營運數據,本港辦公室租金全線錄得雙位數升幅。
辦公室:
  • 太古廣場的出租率由100% 下降至98%,但租金調升13%
  • 太古坊出的出租率是99%,租金調升17%
  • 太古城中心的出租率達100%,而租金只是調升10%
  • 港島東中心的租用率同樣達100%,但租金調升32%

過去大半年,媒體一直指全球經濟前景不明朗,而且樓價大幅下降。當看到太古旗下的商業辦公室出租率接近100%,並且有能力大幅調升租金(全部雙位數,港島東的加幅更達32%!),確實令筆者驚訝,心想數據側面反映經濟前景並非如想像般惡劣。否則租金難以大幅度提升。


至於購物商場,租用率全部達100%,但零售銷售額卻全部錄得倒退。
  • 太古廣場購物商場:-15.4%
  • 太古城中心:-3.9%
  • 東薈城名店倉:-14.0%

太古廣場和東薈城名店倉都主打奢侈品,銷售對象多是遊客,尤其是中國遊客。少了自由行,的確直接影響零售商的生意(銷售跌幅達雙位數)。太古城中心位處住宅區,定位相對大眾化,生意受遊客影響較微。猶記得去年太古城中心一枝獨秀,零售銷售額錄得個位數增長,沒想到今年同樣錄得倒退。未知是真正的零售寒冬,還是商場過去幾個月部份店舖關門翻新有關。

辦公室租金和商場銷售額瞧相反方向走,而且幅度不小(都超過10%),這矛盾現象值得細味研究。

第二則公告是Niraku (1245.HK) 收購芽莊66.7% 股權,作價1億港元,即估值1.5億。上週Niraku 公佈截至3月31日的全年業績,總括而言四個字:慘不忍睹!收益只是減少5.8%,但因為遊戲館經營開支上升超過一成,全年股東應佔溢利減少94%!

Niraku 在日本經營56間彈珠遊戲館,突然宣佈收購本地飲食集團芽莊,筆者確實不明所以。遊戲館和本地食肆有甚麼synergy,暫時看不到。即便撇開synergy 不談,芽莊集團截至2015年3月31日的全年營業額約1.47億港元,稅後純利850萬港元。即Niraku 的收購價超過市盈率17.6倍!昨日大家樂 (341.HK)、大快活(52.HK)、翠華(1314.HK)的市盈率分別是21.2倍,23.2倍和12.8倍。



芽莊品牌的越式餐廳在本港有4間分店,集團另有一間中式食店,資產淨值約391萬港元。以這種規模,未上市的收購價竟然達市盈率17.6倍!而買家是業績大跌的彈珠遊戲館Niraku…  確實令人想不透,未知內裡乾坤。

近日港股交投淡靜。除了看通告,惡補新知識(如上週談及的程式交易),也將眼光投放其它市場。早前郝承林兄的《美股投資懶人包》一文,指美股更具投資價值,筆者十分認同。美股市場較深較廣,不容易受一兩個大戶影響或被有心人上下其手,亦不會因為一兩個中央政策消息而過度反應,且過去幾年美股保持較好的升勢。當舊經濟疲乏難興,新經濟動力將來自產品創新,而全球最新的科技大多來自美國。此外,若醉心股神畢菲德的教導,學習投資方法和心法之餘,最理想是可以在相同的環境實踐。

看業績公告的樂趣

上週港視開台。雖然我向來少看電視,但都湊熱鬧看《警界線》和《選戰》。兩套劇集都附合港情,而且拍攝手法似電影,極力推介。我一直尊重警察,但他們近日以法治為名,實則使用不必要暴力清場,並對記者拳打腳踢,著實可恥~!  而行政長官和政務司長偏偏選這些日子往外地參加會議…  到底香港市民在政府眼中、在警察跟前算甚麼?

對時事看不過眼仍然要繼續為投資做功課。近日是公佈半年業績的高峰期,而看公告是有趣的事。今次不選某間公司,分享從公告學習到的事。



 1.  原來主板上市的公司可以零收入。同樣是虧損,零收入較營運虧本更差 - 零收入說明公司沒有營運主要業務

  • 蒙古能源(276) 市值~10億。截至今年9月30日的半年業績,是零收入,虧損4.5億(當中包括約2.9億的減值虧損)。持有現金僅4433萬,可換股票據及其它財務負債34.5億,董事墊款9633萬。
2.  扭虧為盈是利好消息,但股價未必即時反映,甚至反方向走。
  • 金寶通(320) 的營運收入升12%,並扭虧為盈 - 由去年虧損3209萬至今年有盈利1830萬元。持有現金超過6億,若扣除短期貸款,現金超過3億。本來股價一直處於上升通道,但業績公佈後,股價突然大跌,全日最高和最低位分別是$1.11 和 $0.81,收市回升至$1.06。若能低位買高位沽,即日賺超過35%
3.  證券行業務趨勢: 證券經紀業務上升,但期權和期貨的交易下跌。股票和期貨經紀收入的升跌,與港交所早前公佈業績的分類數字趨勢一致。而從兩間證券公司的業績看,今年股市較熱鬧。而金利豐的半年業績,更反映上半年細價股和殼股的交易買賣活躍情況。
  • 金利豐(1031) 的營運收入大升38%,達11.8億元。而淨利潤達5.8億,利潤率達49.4%
    • 證券經紀、包銷及配售業務的收入,升了103%,達1.48億
    • 保證金和首次公開發售融資的收入,升了62%,達4.93億
    • 金融服務業務的收入,升了66%,達6.57億
    • 博彩收入輕微上升15%,達3.79億
  • 耀才證券(1428)的營運收入升16%,達2.2億元,淨利潤9399萬,利潤率達43.5% (未扣除其它收益)
    • 證券經紀的收入,升32%,達1.92億
    • 商品及期貨經紀收入,下跌25%,只有4470萬
4. 奢侈品零售業不景氣
  • 迪生創建(113)的營業額升5%,達20.4億,當中65% 來自香港,18% 來自台灣。可是銷售成本上升了21%,致半年業績錄得虧損約1.26億 (去年同期賺4398萬),而且同店銷售下降3%。
5. 快餐連鎖店的業務保持增長,但利潤升幅不及營業額,顯示邊際利潤下降。利潤率介乎6.6% - 9.9%。
  • 大快活(52)、大家樂(341)、和翠華(1314)同日公佈業績
    • 大快活:營業額 +11.4%,達11.3億;淨利潤 +12.1%;利潤率:6.6%
    • 大家樂:營業額 +8.4%,達37億;淨利潤無升跌;利潤率:6.5%
    • 翠華:營業額 +28.5%,達8.9億;淨利潤 +3.6%;利潤率:9.9%
  • 可見大快活的業務增長最佳,現價市盈率更是3間中最低。業績公佈後,股價創52週新高,並處上升通道頂部,未必是最佳買入時機。
上述分享未必能帶給讀者即時或實質益處。我想表達的是:投資者無論有否購買某公司的股票,都值得花時間看公告,並從中了解不同行業的最新情況。媒體大字標題的報導,未必真實。很多時只簡單報道淨利潤升跌,但未有說明是否經常性盈利或物業重估值影響。當然,股價可能早已反映市場對業績的預期,半年業績公告或許只是印證市場預測,未必能即時左右股價。但多看公告能提升市場觸覺,了解不同的業務週期,甚至印證股價和財務狀況的關係。

手中有錢,你想醫肚還是扮靚?

這星期恆指乍暖還寒,週一上午升超過200點,下午大跌令全日收市跌超過380點,而週四全日收市升超過330點。 在這走勢飄忽的日子,我想吃一頓美食鎮定心神,卻因氣管炎要戒口,惟有『望梅止渴』-找來餐飲集團的年報分析。這星期 3間本地餐飲集團:大家樂(341.HK),大快活(52.HK),翠華(1314.HK) ,和同樣主攻本地零售市場的莎莎(178.HK),都公佈了全年業績。我用最新一年的財務數據計算VIS (Value Investment Score,前稱「健康指數」):


翠華:    72
大快活:55
大家樂:66
莎莎:    70



下表是最新公佈的業績撮要。雖然莎莎售賣護膚品和化妝品,並不是飲食集團,但兩者同樣從事零售業,主攻大眾化市場,主要收入來源地是香港。而且莎莎和大家樂的規模接近,我認為值得一同對比。

HKD’000 翠華 大快活 大家樂 莎莎
營業額 1,473,691 2,037,719 6,990,463 8,756,105
按年變動 35.9% 5.6% 9.3% 14.2%
毛利 276,295 1,019,097 4,072,987
按年變動 4.8% 12.2% 14.5%
經營利潤 165,844 154,569 679,513 1,113,506
按年變動 17.04% -4.14% 6.09% 12.80%
淨利潤 156,043 107,611 581,196 935,235
按年變動 20.41% -22.84% 7.64% 13.27%
毛利率 0.0% 13.6% 14.6% 46.5%
經營利潤率 11.3% 7.6% 9.7% 12.7%
淨利潤率 10.6% 5.3% 8.3% 10.7%

翠華的上市時間最短,規模亦最小,全年的營運收入只有14.7億 (大快活:20.3 億;大家樂:69.9億),但營業額的增長率最高,達35.9%。而經營利潤則增長了17%,相比大家樂只增長~6%,而大快活更錄得倒退~4%。若比較經營利潤率,翠華亦為三者最高,達11.3%,大快活和大家樂分別是7.6% 和 9.7%。翠華增長較快,利潤率較高,也許和規模小有關,除了基數低,推廣費用和後勤管理等控制,應該較靈活。雖然翠華未有披露毛利,但從大快活和大家樂的毛利率接近(13.6% 和14.6%),我估計快餐業的毛利率大概是13-15%水平。而真正彰顯管理層控制成本實力,是經營利潤率。大家樂規模最大,經營利潤率維持~10%,遠較大快活優勝,足見管理層的實力。

再看三家集團的營運收入來源:

營運收入 翠華 大快活 大家樂 莎莎
香港 75.0% 91.5% 80.0%
81.3%
澳門 0.9% 0.0% 0.0%
中國 24.1% 8.2% 17.7% 4.2%
其它 0.0% 0.2% 2.3% 14.5%

大快活最依賴本地市場。大家樂的營收8成來自香港,18%來自中國。至於翠華,只有75%來自香港,中國佔了24%。單看以上數字,翠華似乎最有發展潛力。現價市盈率:

翠華:    ~35.4x
大快活:~18.5x
大家樂: ~25.1x

翠華的高增長業務已在股價反映了。它於2012年11月上市,至今不足3年。我向來認為上市少於2.5年的公司,需要多些時間觀察管理層的行事作風,所以暫時不會考慮投資。而其市盈率媲美增長更強勁的科技公司,如中國擎天、太平洋網絡、和金山軟件等,亦令我卻步。提及科技股,7月31日我和<分析之師>將合辦<VIS 科技股全攻略>講座,詳情可到這裡

那麼,大家樂和大快活的現價合理嗎?

大快活的經營利潤和淨利潤都倒退,令人難以預測或憧憬未來的盈利,所以不好估值。我暫時不會投資。

大家樂經歷過沙士、食物通賬、最低工資、租金飛升等不利餐飲業的日子,管理層多次在危機中展示實力,平穩過渡。2013年營業額和淨利潤錄得9.3%和7.6%的增長,且經營利潤率維持~10%,以其規模而言,的確是實力派。市盈率25倍並不便宜,但也不算貴。

價值投資希望找出超值抵買的公司,所以我找來莎莎比較。



莎莎和大家樂同是以香港作基地(佔總營運收入8成)的零售集團,都主攻大眾化市場。莎莎的營業額達87.6億, 按年增長14.2%(大家樂:9.3%),而經營利潤亦增長12.8% (大家樂:6.1%) 。莎莎的規模較大,增長亦較快。至於經營利潤率,莎莎(12.7%)同樣較大家樂優勝(9.7%)。而同店銷售增長,莎莎在港澳的分店的同店銷售增長率達12.8%,稍為勝過大家樂一粥麵的同店銷售增長率(分別是9%和10%)。兩間公司都現金充裕,持有約10億現金,沒有長期貸款。大家樂甚至沒有短期貸款,而莎莎只有一筆約8000萬的短期貸款,利息僅1%。這顯示莎莎和大家樂都財務穩健。而莎莎和大家樂的全年派息率分別達71% 和67%。

截至今年6月21日,莎於香港及澳門市場的銷售增長按年放緩至5.4% (去年第一季: 28.1%),而同店銷售則只增長1.5% (去年第一季: 18.6%),管理層估計全年的銷售增長率難以維持雙位數,只得單位數增長。但觀乎莎莎的品牌管理業務 – 獨家代理及分銷的國際品牌的全年銷售量上升了19.5%,佔集團總銷售額44.2% (去年為42.5%),我認為其獨家品牌產品仍有發展潛力。 

莎莎和大家樂的市場定位、商業模式、公司規模、財務狀況、派息率等都很相似。而莎莎預計未來一年的增長率只有單位數,即與大家樂差不多。可是,兩者現時的股價有大落差。莎莎現價市盈率15.7倍,不只遠低於大家樂的25.1倍,更低過業績倒退的大快活,我認為是超值。