投資之旅 Trendalysis

Tag: 粵海置地

規避風險具成本粵海布心項目

處境題：當看不透形勢，或難以掌握現場環境，應該如何自處？大概是以靜制動甚至離開現場。上週兩位英勇消防員張耀升和許志傑，於撲救迷你倉大火時殉職，令人難過痛惜。這場大火燒了108小時，由於內裡通道狹窄又多掘頭路，有超過200個上鎖鐵皮倉，且未知有否存放易燃物品，救火難度大大提升。居於附近的市民都暫且搬離，避開燃燒過化學物的有毒濃煙。上週五英國公投結果是Brexit 脫歐，當日早上點票期間，恆指跟隨結果由跌幾十點，到二百點、三百點、六百點、一千點至最多跌超過一千二百點，收市時收復部份失地，跌六百多點。媒體指脫歐的公投結果大出意料之外。其實，早前民調就曾顯示脫或留是五五波，而一些網上獨立分析人，會自行搜集原始數據，並分享分析結果：支持脫歐者年歲較高，而過往參與投票率亦高，網上民調可能低估了他們的票數，脫歐留歐屬未知之數。同時還建議了投資部署… 筆者想指出除了在主流媒體接收資訊，互聯網還提供其它渠道，得到對事件更全面的認知。雖然俗語有云「有危才有機」，Brexit 公投結果出籠，英鎊大跌~10%，匯豐單日最多跌超過12% 且成交額超過128億！續後全球幾天股市繼續動盪，形勢不明朗，投資者一動不如一靜，暫且離場觀察吧。別說獨立投資者和散戶，就是專業投資者，遇上市場的巨大力量，也未必每次都能華麗轉身或順勢投資。專業如英勇的消防員，即便身穿黃金戰衣，日常訓練有素又技高一籌，踏入火場面對無情大火，亦遭遇不幸。筆者和很多市民的想法一致，既然火場無人待救，消防員何必進入火場置自身於險地呢？近日股市大幅波動，英國脫歐的實質風險和經濟後果均未有較可靠的預測，投資人就賺少些錢或者輸少當贏，暫且作場外觀眾吧。筆者並非「得把口」。上週四清晨看了愛高集團(328.HK) 的截至今年3月31日的全年業績，營運收入增長12.3%，淨利潤增長343%，即便扣除一次性的物業銷售收入，淨利潤仍錄得149% 增長。持有現金約16億港元，而長短期的貸款合共約2.3億港元。當日早上股價裂口高開升18% 後，市值仍僅約15億，即每一元的市值都有實質現金支撐，真正抵買。筆者很想衝入場，但一來股價裂口高開超過15%，二來股價過往曾高位(相近水平)大幅回落幾次，而價格短期大幅上升容易出現獲利回吐現象，三來全球市場因為英國將公投充滿不明朗氣氛，當日即使見到抵買股份，也未必是最佳投資時機，所以筆者按兵不動。過去幾天指數大跌，個股表現迴異。愛高集團上週四至今升幅最多超過15%！回頭看，可惜嗎？投資其實是管理風險和回報，要平衡兩者的關係，所以規避風險是有成本的。當然這次的個股分析(平衡風險和回報的方法)有改進的空間，下次大概要作仔細一點的安排。現價還是否抵買？筆者認為不貴，但股價短短幾日升了超過3成，投資時機值得商榷。另外，在全球指數大跌時觀察個股的表現，亦有得着。簡單結論：沒有業務在英國或歐洲，或者業務不需要匯兌外幣的公司，股價波動小。除了留意主營業務在中國的公司，美股市場尤其創新科技股，值得投資者注意。雖然前晚美股大跌，但資金流出歐洲和英國，除了流入黃金、債券和日圓等避險資產，未來也許會投資不受實質貿易或銀行業影響的創新科技行業。《網上加料版》本欄曾數次分析粵海置地(124)，上週二集團公佈深圳布心項目的最新發展。而過去幾日股市動盪，由於集團業務主要是內地廣州和深圳的房地產發展，債務又低，所以股價似乎未受波及，表現平穩。集團指已完成和深圳市政府就布心項目土地用途的磋商，並於6月13日及15日訂立土地使用權出讓合同書。當中包括布心土地：西北部(~16,680 平方米)，將為商業用地，容積率為6.95以下，總建築面積不超過116,000平方米。而集團需支付11.8億人民幣(下同) 「補地價」，使用權為期40年。當中 33% 於公告翌日支付，67%於明年6月8日前支付。南部(~16,043 平方米)，將為新型產業用地，建築容積率11.87以下，總建築面積不超過190,500平方米。集團需「補地價」6.84億，使用權為期50年。當中48% 於公告翌日支付，餘下的52%同於明年6月8日支付。北部(~33,802 平方米)，將為新型產業用地，建築容積率3.71以下，總建築面積不超過125,551平方米。集團需「補地價」4億，使用權為期50年。先支付48%，餘下52% 明年支付。第一部分的「補地價」已經以內部資源支付。明年6月支付的土地使用權費用合共13.5億，集團將透過內部資源、銀行貸款或其它金融工具作融資撥付。而現時只剩餘為佔地面積1,377平方米的土地使用權與深圳市政府進行磋商。而整片布心土地的估值為61.1億（~72.3億港元)。而整個項目規劃的建築面積約436,100平方米，主要包括： ~240,560 平方米珠寶相關產業研發用房 ~76,340平方米珠寶相關產業配套用房 ~57,700平方米商業寫字樓 ~57,600平方米商務公寓 ~30,000平方米地下面積作商業用途 ~3,900平方米公共設施開發將分兩期進行，預計第一期主要開發(3) ＆ (4)，北部86,671平方米針葉辦公寫字樓，以及總建築面積約38,880平方米的主部主題商業物業，預計於2021年9月竣工。第二期將開發37,460平方米之商場，149,840平方米之珠寶及相關業務的甲級高層寫字樓，預計於2018年6月施工，並於2023年7月竣工。此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

2016-06-29
負利率罕見遊戲規則變

上週提及粵海置地(124) 交投量突然變活躍，原來是有春江鴨。上週二晚集團公告深圳舊廠房更改土地用途申請已獲批，未來可作房地產發展。端午節前後，恆指連續四週造好，累升1323點。本週一卻大跌529點，單日蒸發早前的四成升幅。觀察所得，下跌的速度一般較爬升快得多。近年恒指單日升跌幾百點似乎已成為常態，投資者亦見慣不怪，倒是要學習如何應對這類大幅波動市。世界在變，再優秀的投資方法和工具，都需要進階版。所謂進階，是保留原有的基礎框架，微調可變動的細節，大多數情況已能大大提升效益，而間中亦需要檢視基本原則。早前筆者參加科大余家林副教授的講座，探討負利率環境下的投資。余教授清楚指出：絕大部分的金融模型，都建基於一個假設：無風險收益率(risk free rate) 等同存款利率，並且大於零。只有當假設成立，而期望回報率勝過存款利率，金融模型的推論才成立，並作出較為貼近現實的預測和估值。若果無風險收益率變為負數，大部份模型的最基本假設便失效。負利率在歷史中屬非常罕見，由於相關數據有限，令人難以按經驗推斷在非一般的負利率環境下，投資人是否還能相信那些金融模型的演算。價值投資者很少使用金融模型為公司估值，而利率正或負大體不影響對個別公司或行業前景的分析。提及余教授的分享，因為他點出了一個明確事實：眼前的外在投資環境，和過去幾十年很不一樣。究竟這等罕見情況下，以往行之有效的推算方法，是否仍會切合投資人期望，是值得深思的事。除了投資環境，科技界的破壞性創新，亦建立了全新的遊戲規矩，衝擊傳統企業。本港有很多call 車app，公眾較熟悉的包括Uber，GoGoVan 和 EasyVan，而Uber 的估值超過625億美元。以往筆者認為用戶和司機對Uber 沒有loyalty，而且市場的替代品很多，除了其它call van app，還有快的app，難以理解Uber 的極高估值。除了綁定信用卡外，看不到Uber 有任何壓倒性優勢。近日筆者有新體會－ call van apps 和call 的士 app，只是改進原有的產業的溝通模式，令司機和乘客更有效配對，減少資源浪費（如乘客等車和司機在街上兜客的時間）。只有Uber 開發了一個新市場－讓過往無法收費載客的私家車，成為帶來淨現金流的工具，釋放了資產價值。一下子全世界的私家車，從以往的不斷折舊，瞬間成為生財工具！這就是Uber「破壞性創新」和值錢之處，並帶來深遠影響。這種服務俗稱「白牌車」，舊印象是安全性較的士低。但Uber 要求司機為房車登記，乘客的信用卡又已綁定，加上app 能即時追蹤行車位置，融合科技的「新型白牌車」，縱使未能完全杜絕不法之徒，至少大幅提升司機和乘客的旅途安全。Uber 完全顛覆了現有的交通營運模式。另一個例子是加拿大Walmart 週初宣佈停收Visa 卡，理由是Walmart 未能就Visa 收取的手續費達成共識。一直以來信用卡的龍頭大哥是Visa 和Master Card，亦因為廣受客戶所用，若果商店堅持只收debit card、現金和支票，大概會因為未能提供方便的支付方法而流失很多客戶。於2009年成立的美國公司Square (NYSE: SQ)，為中小企提供簡便的POS (Point of Sales) 系統，包括硬件軟件，降低商戶接納信用卡付款的成本和程序。由此可見兩大信用卡公司在電子支付的壟斷地位，但這種能「壟斷」能持續嗎？據筆者所知，內地的移動支付發達非常，大部份人使用微信錢包和支付寶。簡易的程度是，光顧路邊的小型士多店，都不需要付現鈔。只要智能電話在手，掃描QR code，便能即時以微信錢包結賬。這不單止適用於士多店，就連搭的士在餐廳吃飯交水費電費保險費等等，都可以使用微信錢包。這種移動支付和電子錢包越流行，兩大信用卡公司的優勢將逐步降低，因為電子錢包除了綁定信用卡，也可以綁定銀行卡，又或直接存入現金。移動支付改變了現有的付款習慣－由碌卡簽名，變成簡單地scan QR code，或者簡單按一鍵就完成交易。相比信用卡，更方便快捷，甚至可能更安全。當遊戲規則改變，業界players 都需要調整策略適應新環境新規矩。不論交通運輸、電子支付抑或財務投資，都需要與時並進。此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

2016-06-15
從 RISE 看未來科技熱點

年初本欄的《跌市中尋寶》一文曾分析粵海置地(124)，指公司的規模和市值雖小，但財務穩健現金充裕，而且廣州如英居項目去年開始預售，有大筆現金回籠，再加上深圳的布心廠房地皮，將轉為經營房地產發展，公司前景具潛力。無奈股票交投不活躍，吸納投資需要耐性。週一該股價曾飆升超過6%，而且成交量大。現價較年初升逾29%，筆者認為值得繼續持有和觀察。當然，本欄曾多次強調投資需要風險管理，所以let the profit run 的同時，未來股價若創新高後回落某個百分比，亦可考慮(部份)離場。筆者上週參與一連三日在灣仔會展舉行的RISE Conference。這個號稱亞洲最大的tech startup 峰會，引來世界各地的初創公司擺攤，而講台上的嘉賓包括創投基金經理如GGV Capital 和 500 Startup 合夥人、初創企業創辦人如本地代表Ray from 9Gag 和Steven from GoGoVan，和大型科技公司如Facebook, Uber 的管理層等。由於演講和訪談的時間短(每節僅約20分鐘)，難以深入討論任何主題，所以筆者並不期望峰會過後深受啟發，只求了解未來科技發展方向，知道最新的技術應用。這有助分析長期趨勢和作投資決定。本欄曾撰文提及誠哥旗下的創投基金Horizon Ventures 也投資的 Sentient Technologies，運用人工智能(Artificial Intelligent) 進行程式交易，又將技術應用在電子商務。第三日峰會，RISE 請來該公司的Chief Business Officer Randy Dean 和麥格理合夥人Jeff Galvin 在台上分享人工智能的商機。他們強調解決問題才是重點，人工智能只是工具。台下筆者有機會與Randy 及Sentient CFO Fabrice 交流，當然抓緊機會問及Sentient 為何由AI程式交易，再多開一個AI 電子商務部。他們回應以AI 尋找交易機會是困難的事，因為全世界最聰明的頭腦都在金融市場競爭。每次AI 找到可以獲利的交易patterns，不多久其它人都會發現，patterns 很快就失效，要再尋找其它交易點子。而電子商務的規模大，具商業價值兼可以帶來實質現金流，加上客戶購物往往能快速決定(以分鐘而不是以日或星期計算)，所以他們選擇在這範疇應用人工智能。筆者再問及AI 交易的回報，自然是最高機密無可奉告，唯一知道是至今錄得正回報，而且未來會成立基金供投資者認購，但該基金不會開放予公眾參與，而是VIP 形式 by invitation only。（圖為Randy Dean(左) 和 Jeff Galvin (中) 在RISE 分享人工智能商機) 另一個印象深刻的演講，是來自日本的近藤麻理惠(Marie Kondo)…

2016-06-08
平保績優跑贏國壽

接近3月尾，大部分上市公司都已派了成績表。上週最矚目是長和及騰訊的業績發佈。李超人看淡經濟前景，又指香港是黃台之瓜，值得讀者深思。騰訊規模巨大，收入仍保持高增長(+30%)，成為年收入超過千億元的企業，而經營利潤和淨利潤分別錄得33% 和 22% 增長。高增長企業確實該有較高估值，市盈率長期高企是常態，除了增長率跑贏其它行業，財務穩健兼且規模越大越有壟斷優勢(Winner takes all)。國泰航空的業績亦令人眼前一亮，管理層對冲石油的策略以及節流措施，效果明顯地反映在賬目上。早前曾為文分析中國平安保險(2318)，上週亦公佈了亮麗業績。保險業務收入：3,860億 (2014：3,264億，+18%）總營運收入： 6,932億 (2014：5,300億，+31%) 淨利潤： ~652億(2014：479億，+36%) 利潤中佔比最高是銀行業務(~33%)，其次是人壽保險業務(29%)和財產保險業務(19%)。年收入數千億規模的企業，礙於基數大，要保持雙位數增長並不容易。保費收入作為核心業務錄得18%增長，而總收入和淨利潤的增長率均超過三成，這顯示機構仍處於增長期，未來的業務趨勢線會往上升。沒有比較，也許不懂這些數字的意義。中國人壽保險(2628)向來是中國最大的保險集團，雖然未公佈2015年度的業績，但早前的盈喜通告表示，2015年淨利潤錄得5% – 10%增長。若回看其2014年的保費收入(3,310億，2013年：3,262億)，增長率僅1%。即使計及其它收益，2014年的總收入只增長約 5.5%。以增長速度看，就似業務已飽和。再對比中國平保的保費收入錄得18%增長，以及總收入和淨利潤達31%和36%增長，就知道同是保險行業，未來發展卻高下立見。高增長率之外，值得投資者注意的是：平保的保費收入首次超越中國最大的中國人壽。看過保費收入規模和增長率，再看淨現金流：去年中人壽和平保分別錄得約782億和1,857億淨現金流，雖然平保今年錄得的淨現金流較去年低(約1,590億)，但相比中人壽仍跑贏幾條街。除此之外，平保的淨投資收益率亦有顯著升幅－由數年前的4.5% 升至5.7%，而償付能力充足率超過200%。這些數字代表企業有效運用資金，而且財務穩健。平保不單止增長率遠遠跑贏同業龍頭，就連業務規模亦超越，而且內部的資源運用以及現金流的控制等，都顯示企業穩健具潛力。現價約$37.5，市盈率僅10.5x，值得投資者考慮是否買入並長期持有(所謂長期是以年計算，但也需要定期review 並設定風險管理機制)。補白：早前和本報《全民大數據》作者－算者閒聊，其看待、處理和應用大數據的方式令筆者深受啟發，且獲得人生智慧－累積的效果。算者熟悉紫微斗數，但應用大數據後，越發認為術數只代表人生的小部分數據，未能反映整幅圖畫，很難作出準確預測。除了受年代和統計量所限，最主要的原因是：財富、朋友(人脈)、知識＆經驗都是累積而來。星盤中的「星」只反映當刻，無法顯示上一個運帶來的影響，亦沒有任何星代表人生中累積的成果。筆者是基督徒，不相信術數，卻認為這種演繹極具人生智慧，值得深思緊記。凡事並非一時三刻看到效果，但時間久了就會看到分別。《網上加料版》除了中國平安保險，筆者早前也為文分析粵海置地(124)，因為收購了廣州的如英居地產項目，預計2015年業績大好。上週公佈截至2015年12月31日：收入： 8.57億 (2014年：342萬，+24971%) 淨利潤：1.72億 (2014年：8177萬， +111%) 持有現金36.8億，沒有任何銀行貸款，另有以竣工待售物業價值12.9億。雖然集團的股票交投量偏低，市值小(僅約35億元)，但市值100% 有現金支持，而且很快會將竣工待售物業出售套現。筆者認為現時的股價被低估了。投資向來都是向前看，集團位於深圳的布心項目，其城市更新單元規劃方案於去年11月獲得審批，開發建設用地面積約67,903平方米，容積率6.4倍，建築面積約436,100平方米。而補地價的細節和金額，仍在和政府有關部門磋商中。雖然未知確實時間，但值得投資者留意。此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

2016-03-23
分門別類價值股

上週五恆指重回二萬點以上，週一友報指兩會未見成果，估計恆指於20,800 點有阻力, 昨早開市恆指跌穿二萬點… 本欄名為《價值投資》，不應在乎股市的短期波動，但過去一年，恆指單日上落幾百點(超過500點) 的頻率不低。而農曆新年至今不足一個月，恆指從低位攀升約10%。傳統價值投資每年目標回報率僅15%,，按比例計算，即便是短期波動，價值投資者都應該關注指數起跌。此外，3月份是公佈全年業績高峰期，除了已發佈的盈喜盈警，財務報告的實質數字如銷售及盈利組成，資產負債水平等，都是投資者再度審視公司的時機。價值投資注重的基礎因素包括公司財務和行業前景等，當中亦可分門別類，例如高增長業務，資產大折讓，具壟斷特質，低增長高現金流，正處於扭虧為盈或業務轉捩點，規模大盈利股息穩定等。本欄曾分析過的平安保險(2318)相較同業屬高增長類型，而粵海置地(124) 和大昌(88) 則屬資產折讓，中國民航訊息(696) 具備壟斷特質，港通控股(32)則是低增長高現金流，而且盈利和股息穩定。至於扭虧為盈的佼佼者則要數美國Amazon(AMZN)，去年首兩季持續錄得盈利，而雲端服務AWS 成為新增長勢頭，利潤率和增長率都超過30%，遠遠超過網上百貨的薄利多銷模式。去年股價大幅上揚，現價市盈率超過450倍。上述舉例的資產折讓型公司，2015年透過收購公司和出售已建物業，估計錄得不俗盈利。這代表過往的資產賬面值，部分已獲得收成，轉化為利潤和現金。其它過往曾分析的公司，待業績公佈後，會再重新審視行業潛力和業務發展。投資者買入股票前，若能清楚知道每間公司的賣點，便能較坦然面對短期波動，甚至奉行越跌越買的策略。其它門派衡量股價，未必看公司的內在價值，而是著眼股票買賣是否能帶來利潤(低買高賣)。即使公司質素高，若股價波動讓投資人虧損某個百分比，便會離場。這種投資理念是：做對投資決定時讓利潤持續增長；決定錯誤時不嚴重影響投資組合的價值。股價反映投資人對公司未來的期望，所以是向前看的。財務報表是歷史，反映過去的穩健程度。一般而言，「爛船都有三分釘」，基礎因素好的公司，抗逆力較強，所以財務報表很重要。可是，既然股價是向前看，單看財務報表並不足夠，最好可以預測業績。大部份人難以精通各行各業，所以除了將「當股東營運生意」的理念代入投資，若能抱持「透過股票升值和買賣帶來利潤」的想法，風險管理會處理得較好。價值投資人很多時會排斥其它派別 (因為投資時期長短、公司價值估算方法不一樣)，但每個派別都有其優勝之處和盲點，最好可以取長補短。筆者一直強調風險管理，是因為價值投資長久以來，都傾向著重公司基礎因素和內在價值，極少談及小股東賺錢套現離場，也便沒甚麼風險管理概念。單單以時間換取回報，也許是盲點之一。《網上加料版》早前聽說一個長期投資策略，目標回報是每季度增長3%。策略很簡單，每季度review，每逢回報超過3%便賣出，若少於3% 回報則投入更多資金，直至價值達到每季3% 增長。原理是不貪心－賺錢變離場，回報不達標便投入更多金錢，減低平均買入價。若將這策略套入美股或標普500，只要捱得過2008年海嘯，自然苦盡甘來，10年間回報超過650%。這顯示長線投資必賺兼穩健嗎？讀者可以嘗試自行測試。Yahoo 免費提供股市的歷史數據，讀者可嘗試以excel 計算模擬結果。若細看每週期的現金流入和流出，金融海嘯期間約20個月，是一段頗難捱的日子，讓人質疑策略成效，甚至美國經濟前景。即使對個別公司有十足信心，又或長遠看好美股，當年的跌市急速且幅度大，令投入的資金瞬間蒸發。到底投資人是否真的對美國經濟前景信心十足，到一個資金瞬間蒸發都不在乎的程度？舉這一例子，並非認為策略無效。事實上，策略有效，只是不是每個人都跟得到。筆者向有記錄買賣的習慣，而且版面可輕易看到若持貨至今的盈利或虧損。觀察所得，絕大部分的離場決定都做對了，很少走得太早喊走寶(如果認為走寶，大可重新買入)，感慨的都是未守規矩或未按原定計劃的投資。曾在書本看過統計，投資利潤的80%，主要來自top 20% 的交易，而bottom 20% 交易帶來的虧損，會大大影響利潤。所以，只要管理好bottom 20% 的投資，整個投資組合的回報會大幅提升。此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

2016-03-09
聽貝南奇後試看中美經濟

近日恆指很波動，上週末大幅下挫，週一卻大升。有說全球嚴寒天氣，令油價回升，亦救了本地零售業。轉勢嗎？昨日開市不久跌超過400點。如果投資者短炒博反彈，真的需要高超技術準確拿捏時機。而timing 往往是最難預計的。上週的亞洲金融論壇，前聯儲局主席貝南奇提到遇著金融危機，重點是具備有能力抵禦的系統，而首要條件是：Capital! Capital! Capital! 具備資金實力總有助度過低谷。筆者並非勸喻投資者不入市，恆指現價市盈率真的低，應該考慮逐步入市。而美國亦有不少基本因素好的公司，市盈率同樣是抵買的單位數。由於美金強，加上金融海嘯後行了幾年QE，經濟逐步回穩，是值得留意的投資市場。內地經濟增長速度放緩，加上人民幣貶值令資金外流。港元雖與美金掛勾，但地理位置靠近中國，加上不少內地公司在香港上市，經濟循環和股市走勢都受中國影響。近來美元強勢兼加息，港元未有跟隨，也令資金流出香港。筆者理解資金流出中國和香港經濟體的因由，不明白的是全球跌市。以往全球性跌市都有明顯的泡沫或危機，例如1998年的亞洲金融風暴，2000年的科網泡沫，2001年的恐怖襲擊，2003年的SARS，2008年的次按問題… 今次的危機或泡沫是甚麼？中國並非全自由開放的經濟體，人民幣不能自由兌換，貨幣貶值和經濟放緩理應對美國和歐洲影響有限。而石油價格下跌，除了打擊產油業和上下游業務，也會影響成本較高的新能源供應商，但一般而言有利整體經濟發展。筆者找來美國Real GDP，CPI 和油價的歷史數據，附圖中可見美國自1950年至1980年期間，GDP 大部份時間保持增長，而CPI 亦顯示持續通脹。直至1980年通脹突然迅速急升，而GDP 顯示倒退。1985年開始有油價數據（綠色線），緊隨油價升的除了通脹，是 GDP 增長率下降。而油價下跌時，GDP 隨後會錄得顯著增長。現時油價和通脹齊降，估計美國今明兩年GDP 可以保持不俗的增長。不少媒體說中國輸出跌市，筆者認為一個半封閉的經濟體，不容易短時間影響全球股市。過去幾年產油國因為油價升而獲得巨利，並投資於西方國家的股市匯市基金等。美股自金融海嘯後一直造好，而油價從去年拾級而下，估計產油國套現投資獲利是合理做法。貝南奇在論壇提及每個國家的經濟好壞，長遠要看供應面(例如有否創新產品)，減息和量寬以及基建都是短暫的藥方。這看法正是內地所指的「供給側改革」。上星期高天佑的《一支原子筆令人心傷》提及內地的產能盡是門欖較低的產品，對於精細度要求高的產品，例如原子筆頭的走珠，至今都是靠進口，道出中國要保持經濟增長的問題所在。相較美國的科技日新月異 (就如昨天出席創科署的活動的Paypal，Tesla 和Space X 創辦人Elon Musk)，量寬換來的喘息空間，讓美國未來經濟保持健康增長。《網上加料版》早前四環醫藥(460) 發通告，表示羅兵咸永道會計師樓辭任核數師。理由是2014年的賬目，因為核數範圍受限，未能出具意見。而2015年的賬目有持續性，評估之後決定不接受委聘。而四環醫藥最新委聘國富浩華作核數師。核數師對2014年賬目不出具意見。一般而言，核數報告內會有一段意見(opinion)，最常見的是以“true & fair”形容，即賬目是真實公正的。次一級可能是“true & fair except…” 即只是某一部分要注意，或者某部份的核數工作受限制。現在核數師不給予意見，兼且辭任，令人懷疑集團的賬目不夠清晰有問題，而最新委聘的又非四大會計師樓。四環醫藥於停牌前，股價曾持續上升，後來更一送一紅股，及後股價稍為回落。如果有風險管理準則的投資人，估計賺幅不少並早已安全離場。若果看到售賣的心臟藥市場具潛力，過去幾年的賬目健康，核數師又是名牌，加上有投行Morgan Stanley 支持並合作成立JV，一心合上眼長期持有便中伏。集團是毫無先兆突然停牌，現在連核數師都辭任，可見過往在再好的track record 都可以瞬間轉變。由此可見風險管理對價值投資者都有其重要性。研究市場和年報選股之外，值得花時間定下風險管理準則。另外，上週分析的粵海置地 (124) 發盈喜，估計2015年的盈利錄得顯著增長，主要由收購勝旺獲得。雖然該股市值小交投不活躍，但恆指大上大落的幾日間，股價保持平穩，值得留意並考慮持有。此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

2016-01-27
跌市中尋寶：粵海置地＆平安保險

環球股市輪住跌。上週五道指跌390點。週一港股開市曾下挫近360點，下午跌幅收窄至277點，報19244點，尤幸成交不活躍(僅750億元)，未見搶著沽貨的情況。這種市況除了避險，亦是時候思考未來的投資策略。週初的亞洲金融論壇，每個環節都有問題供聽眾即席投票，當中預計2016年有最好投資回報的地區，依次為中國(30%)、美國(23%) 和東南亞(17%)。而東南亞國家中，最多人選擇投資越南(20%)，其次是新加坡(15%) 和印尼(15%)。而最具潛力推動環球增長的行業分別為綠色行業＆環保產品(23%)、電子商貿(20%)、電訊、媒體和科技(20%)，以及醫療(19%)。這排名和2014年有顯著分別－當年排名第一的是電訊媒體和科技(25%)、其次是醫療(24%)和金融服務(15%)，綠色環保行業未受重視，更沒有電子商貿作獨立選擇。雖然筆者認為油價大幅下挫，會嚴重打擊新能源的市場發展，但上述的非正式統計，顯示了過去兩年增長最強勁的行業，也許值得讀者參考。剛出爐的施政報告環繞一帶一路，論壇也有不少相關的討論。首日的專題午餐會，恒隆董事長陳啟宗和貿發局主席羅康瑞認為，絲路的歷史和地理位置，斷定了或遲或早發展一帶一路，這是自然不過的事。儘管二人都曾爲CY 站台又被指梁粉，但羅康瑞強調香港的定位是將專業規範的商業條款帶給絲路。另外，由於投資年期較長－「若非以世紀亦以10年計算」，最重要是計算和確保回報。簡單而言：有錢賺商界自然支持，否則難以吸引資金投資。這是事實亦合理。談完非正式統計的投資趨勢，以及亞洲金融論壇的觀察，講番港股。股市未跌定，若果安全第一可稍為忍耐，先研究觀察，以便未來確認轉勢後入市。筆者留意粵海置地(124) 一段日子。以地產股而言市值很小，僅約35億。股票長期交投不活躍。截至去年6月30日的半年業績，表面看沒特別，營運收入只是約24萬元。但細看賬目和內容，就會發現其潛力。集團的前身是金威啤酒集團，並於2013年全部出售啤酒的生產和銷售業務，但保留布心廠房地皮，轉為經營房地產發展。該深圳羅湖區布心項目是旗艦，佔地總面積約87,075平方米，是以珠寶為主體的產業商貿綜合體，分兩期建造，項目將興建專業市場、商業、公寓、酒店、會展和辦公樓。由於位處深圳，與布心和太安地站屬於步行距離，具一定商業價值。估計2015下半年完成城市更新單元規劃方案審批，預售和租賃程序會在2017年展開。本來要等到2017年才開始預售和租賃，這幾年屬於收入和盈利真空期，也未必急於現時投資。但集團去年收購了勝旺，持有廣州如英居項目。該地產項目位於廣州番禺區，總建築面積127,597平方米，有917個住宅單位和 651車位。住宅於去年5月開始預售，截至6月30日，已成功預售195個單位，合共20,201平方米，預售價約每平方米人民幣18,215元。半年業績公告內說明會項目於2015年竣工和交付。以預售價推算，若所有單位於2015下半年成功出售，收入將達到23.2億人民幣。《網上加料版》截至去年6月底，粵海置地持有等值35.8億港元，短期貸款僅約8,900萬，長期銀行貸款約1.8億。由於現金皆為人民幣，計算近月的貨幣貶值後，仍有33.4億港元。加上如英居的項目預售，估計2015下半年末，集團持有等值60億港元的現金。另外，相比2014年僅不足3億元的收入，估計全年的銷售收入有大幅增長。2014年全年溢利僅8,177萬元，估計2015年的溢利會錄得大升幅，當中包括上半年的利息收入超過1億元、收購收益約2.3億；下半年售樓收益（以10% 利潤推算）約2.78億以及利息收入，即利潤超過6億。即使不計算無實質現金流入的收購收益，亦有3.7億元。估計截至2015年底，持有現金和銷售住宅帶來的現金合共約60億港元，遠超過現價市值35億元。而且集團財務穩健，發展項目都在一線城市（深圳和廣州），筆者認為現價抵買，讀者可以觀察其走勢。尋寶期間，市場有甚麼市值較大，流通量較高的選擇？平安保險(2318)上週公佈2015全年的保費收入，達人民幣3,857億，已超越中國人壽(2628) 2015年的保費收入(人民幣3,641億)。而平保的收入較2014年增長18%，亦遠高於中國人壽的10%增長率。平保的收入增長附合預期。截至去年9月份的三季度業績，保費收入同樣增長18%，而淨利潤增長達45.8%。若以當時每股盈利RMB2.64 估算，2015全年每股盈利約RMB3.52，計及近日的人民幣貶值，即HK$4.15。週一股價跌穿$35，預測2015年的市盈率約8.43倍。儘管中國人壽的預測市盈率同是單位數，水平接近，但平保的收入規模已超越中國人壽。筆者認為這類高增長的公司，現時單位數的市盈率屬抵買。此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

2016-01-20