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  • 「蠢」，有乜解救？

    上週末巴郡舉行股東大會，股神畢菲特說錯過了投資Google 的最佳時機。接受CNBC 專訪時，被問及為何沒有買Amazon，他只以一個字回答：Stupidity (蠢)，然後盛讚Amazon 創辦人 Jeff Bezos 的執行力，又說當初估不到Amazon 可以發展到這種巨大規模。 Google 和Amazon 上市多年，而且產品又貼身，為何股神遲至現在才發現錯過了兩間科技龍頭公司？也許在Jeff Bezos 今年致股東的信能找到答案。 信中有一段談及決策模式和速度的文字.  Jeff Bezos 指決定有兩種：第一種是高質決定（high-quality decisions)，第二種是高速決定 (high-velocity decisions)。 他經常提醒自己和團隊應處於Day 1 的狀態，而不是Day 2 的狀態。因為Day 1 最有活力，兼且最關注用戶需要，又會保持高度執行力。在Amazon 總部就有一幢辦公大樓名為Day 1，而 Jeff Bezos 搬辦公室時會一併帶走「Day 1」水牌，帶到新辦公室大樓。 Jeff Bezos 說具備規模的企業都傾向緩慢地 作出高質決定，但速度對於營商非常重要，企業其實需要作出高質兼高速的決定。他又指日常大部分的決定都可以「反悔」，即可以先下決定，發現錯了再返回原點改正過來。而大部份時候，只需要具備70% 資訊就能作決定。若果等到有90% 資訊，一般都太遲。所以，人們需要有快速辨別壞決定和盡快改正的能力。要是改正的能力高，做錯決定的成本相對低，但行得慢的代價太昂貴了。 價值投資強調長線投資，而且不輕易離場。由於市場裏高質的公司屬少數，投資組合的股票數目大概輕易數得出。所以，每次都進行較為深入的研究才決定入場或離場 － 總是緩慢地做高質決定。那麼等到有90% 資訊也許就錯過最佳時機了。另外，是每每從長線投資角度出發，改正速度亦相對慢。 價值投資傾向將大額資本投放在於幾間具備發展潛力的公司，對持股的時間未必有嚴格控制，即是對『速度』不敏感。按Jeff Bezos 的說法，行得慢的代價高於做錯的成本。筆者不肯定投資風格和生意決定策略是否可以直接對比，但這大概解釋了價值投資難以明白科技公司的商業模式的原因。 如果能學會高速決定的精髓，應該可以彌補價值投資的弱點。  此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

  • 學不了股神，該學甚麼？

    畢非德的投資哲學，並不是一般人可輕易學會實踐的。近日看了數篇文章，更是感受深刻。若果常人學不了畢菲特，世間有否透過訓練而提升投資效益的方法？筆者相信有。 上週五畢老林兄的《誰有本事跟「千倍股」愛一世》， 提及美國Home Depot (家得寶) 上市至今，34年累計總回報高達5068.75倍，年均回報超過28%。他說「選中千倍股並非最難，買入後風雨同路不離不棄才考功夫」，畢竟科網爆煲後該股價曾累跌7成。而曹仁超前輩在11月《信報月刊》的文章強調止蝕不止賺，例如他曾及時止蝕避過股災，並列舉多個藍籌股份的高低位(部份差距超過8成)。週一高天佑君的《股神都認輸》，談及巴郡於一年半前高價買入Walmart，而第三季以近年低位減持(沒有越跌越買)，一來一回相差三成…  以上三篇文章都值得讀者細看。 很多人以為學股神般有耐性，公司「質地好」股價自會隨年月上升，像家得寶般為投資者帶來財富。其實坊間各類的畢非德投資法書藉，沒一本是股神親自撰寫，內容都是旁人對股神的觀察和解讀，所以散戶難以全盤學習畢非德的投資哲學，即使學會，實踐時也困難重重。 巴郡的資金多，全是大規模投資，有機會接觸公司管理層，詳細了解運作和前景，甚至派人進董事局。單是獲取的第一手資訊已遠勝散戶。至於耐性，有多少人肯定未來數十多年，都不會出現「需要現金流而急於套現股票」的情況？ 巴郡和散戶的資金規模大相逕庭，坐貨能力不可比擬。再說對自行選股和公司業務的信心，有誰能任何時候都毫不動搖，每當股價下挫便越跌越買？   要做到以上三點，除了資金要夠多、數十載人生要夠平穩，更要有非比尋常的心理質素。即便有齊上述條件，人始終會犯錯，包括股神 (發現Walmart 前景不如理想便止蝕離場)。 針對散戶客觀條件不如巴郡的事實，應對方法可以是：每項投資的規模減低 － 不必一注獨買，畢竟投資不是結婚，不需要不離不棄一生一世。事實上，要選中千倍股的機率很微，因為研究分析都是單向的，與揀對象談戀愛時刻互動的過程不一樣。 投資是希望滾存和創造財富。任何可以達到目標的方法都應該予以考慮。若果選中千倍股兼守足幾十年的成功機率低，那便尋找成功機率較高的途徑，例如「炒股不炒市，止蝕不止賺」。未知讀者有否檢視交易記錄的習慣。一般而言，投資組合表現由三兩個不止蝕的交易嚴重拉低。只要緊守資金配置和止蝕規矩，兼且不止賺(在趨勢顯著回落才袋錢離場)，就能累積回報。相比「買股後緊抱一生」，這方法有較多實戰機會，能透過訓練不斷改進。日子有功，自能透過投資累積財富。 《網上加料版》 早前曾為文提及中國生物製藥(1177) 每兩股送一紅股，財務穩健加上計劃擴股增資，當日每股$6.4 (除淨後股價) 左近屬抵買。上週四集團公佈截至2015年9月30日的業績（以下為港幣）： 收入： 114.4億 (2014Q1-Q3:  91.5億，+25%) 毛利：   88.5億 (2014Q1-Q3:  71.5億，+24%) 盈利：   21.1億 (2014Q1-Q3:  17.2億，+22%) 毛利率：77.3% (2014Q1-Q3:  78.1%，-0.8%) 盈利率：18.4% (2014Q1-Q3:  18.8%，-0.4%) 從上述數字可見集團的銷售增長強勁，同時保持高毛利率和盈利率。集團持有的現金約43.5億，加上可供出售投資價值6.7億，合共超過50億。短期銀行貸款僅1億，而長期銀行貸款約16.3億，流動資金充足。 集團主要銷售肝病用藥， 心腦血管用藥和抗腫瘤用藥，分別佔集團收入48%、17% 和 10%，當中以抗腫瘤用藥的各類產品銷售增長最高，介乎30%－169%。而其他產品如鎮痛劑、骨科用藥、抗感染用藥和腸外營養用藥，各佔收入約 6-8%。 研發方面，累計的臨床批件、正進行臨床試驗、申報新增的在研產品共320件，當中以抗腫瘤藥最多(132件)，其次是心腦血管用藥(36件)。 而於首三季新專利申請達49項，並取得授權公告專利17項。集團至今合共獲發明專利授權429項，授權實用新型專利11項。單憑這些數字，讀者也許無從分析各個專利的潛力。對藥業公司而言，擁有某些藥物銷售的專利權，代表有高盈利率的產品。而未來有多個可能獲得專利的產品，顯示集團業務仍保持增長潛力。 此文同見於《信報》的《價值投資》專欄 Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

  • 談《交易的數學》 － 賺回的幾何級遞增系數

    近日A股企穩，希債危機解除，投資者即使未在最低點入市，現時仍有不少價值被低估的股票。讀者可參看舊文，若基本因素沒改變，對比股價後可發掘值得考慮吸納的股票。過去一星期，港股交投量低，悶局不選股。今日續談早前提及畢菲特的兩大投資規條 － 1. 不要蝕錢  2.  不要忘記第一條。 價值投資著重基本因素和財務分析，只要管理層有誠信，行業有前景，業務營運佳等，投資者便願意用真金白銀，加上耐性和時間，等待股價未來高增長。這種投資風格，當中的重要假設包括：投資者眼光準繩、集團業務持續穩定發展、所有管理層都具備誠信、市場沒有黑天鵝事件等等。世上無人可以預知未來，而且很多突發情況與眼光無關，並非分析對了或錯了，汲取經驗後可以改進，例如美國的911 事件影響航空業、旅遊業和保險業；雷曼迷債爆煲前曾多年帶來高增長盈利，卻一下子讓公司清盤；能源行業甚具前景，但華潤燃氣高層曾捲入貪污案被受調查…   這些事件，小股東難以事前從財務報表看出端倪，也根本無法控制。市場環境、業務發展、個人投資三個元素，當中唯有自身投資組合的風險管理，可完全由投資者掌握，所以極其重要。 未知讀者曾否將畢菲特的投資規條視覺化呈現？ 風險管理的概念不需要任何投資知識，用最基本的數學就能解釋。早前在Facebook 看到 Yuen Cheng 的《交易的數學!?》一文，提及某篇學生哥研究程式交易並計劃用500倍槓桿炒外匯的媒體報道。筆者不懂程式交易，也未聞香港可以500倍槓桿。(友人飛鴿傳書，指本地成立買賣外滙的公司，最多只可以30倍槓桿。只有在外地成立不受本地監管的公司，才可以500倍槓桿。這種投資服務在台灣很普遍，亦已有同類機構來港落地生根。)   筆者不打算比較價值投資和程式交易。武林門派五花八門，爭論正宗名門排除別家學說，是沒有意義的事。向來最理想的狀況，都是不斷學習兼且取長補短。《交易的數學!?》 一文沒提及半點策略，最重要的部分 －解釋虧損和回補的概念，並且視覺化呈現！這幅圖十分重要，每位投資者都應該一看並緊記在心。 簡單而言，虧損和賺回的比例並非線性，而是幾何級數遞增。假如$100,000 虧損10% ($10,000) 至$90,000，要回復$100,000 便需要賺回11.11%。若虧損50%，需賺回100%。若虧損90%，需賺回900%！虧損越大，賺回的難度越高，並且是幾何級數遞增，圖中的曲線就清楚表明了。投資者若只著眼虧損%，未必能切實體會嚴重性。若著眼於賺回%，就會感到波動越來越大，越難駕馭控制。投資者大都希望這類曲線圖，代表企業盈利或投資組合回報的增長，而絕對不是虧損後賺回的難度！ 《網上加料版》 關於風險管理，除了以百分比設定stop loss 和 protective stop，即創新高後回調某個百分比即考慮離場，另一種處理手法是簡單直接地以「值博率」計算。每筆交易的風險以R 代表，即stop loss 設定在－1R。價值投資者往往根據企業的營運狀況為其估值，這可以由R 代表。假設每股$100，stop loss 設定在$85，估值是$145。那麼R 是($100－$85) = $15，而預期的投資回報是($145 －$100) = $45，亦即是3R，所以值博率是1賠3。假若值博率低於1，投資者就要考慮是否必需當刻入場，還是可以等待。 以「值博率」說明風險管理的概念，並非認為投資是賭博。只是凡事有機率，再深入細緻的行業研究和個股分析，都可能出現非預期的情況。若能預先定下stop loss ＆ protective stop，心中有數便能較坦然面對市場波動和突發情況，並從容作出決定。 (此文同見於《信報》的《價值投資》專欄) Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis

  • 畢菲特兩大投資規條

    過去兩週，中證監雙降準，以為消息利好A 股市場，結果中證監連番出招，A股卻越救越跌，直至週一「暴力救市」 ，才算免強企穩。至於港股，因為希臘債務的不明朗因素，加上不准基金沽A 股，港股慘變提款機，週一大跌更甚於歐洲股市。事前事後各家評論眾說紛紜…  任何的走勢預測，總有不靈之時。友人曾說離場的難度較入場高很多，不論是止蝕，賺夠或坐等大茶飯。看見市場大幅波動，更令筆者專注風險管理而非選股入場。 畢菲特的兩大投資規條： 第一條：不要蝕錢。 第二條：不要忘記第一條。 這兩句投資天條看似平平無奇，好比「阿媽是女人」般人所共知。畢竟投資為賺錢，難道明知蝕錢會投資？但又有多少人認真對待這兩句話？ 上週友欄前輩畢老林和郝承林多番提及投資需要自律，但守紀律往往知易行難。正如夏日已至，男士女士皆嚷著瘦身減肚腩穿泳裝。人性貪快，寧願挑選10日水果餐單、去油丸減肥飲料等，期望短期見效，而不願控制飲食和定期運動(效果慢但持久健康)。投資者若非頻密買賣，不容易自行訓練投資紀律。筆者認識以『學習節制』為目標的減肥人士，衡量成功並不單看體重，而是有否跟足營養師的飲食指引，以及定期做足運動。理念很簡單：只要守紀律，體重會下降。套用在投資，只要虧損率較回報率低，埋單計數就是正回報。兩者皆是重複運用一個pattern 達到目標，所以需要界定規矩方便跟隨。筆者觀察所得，由控制飲食入手訓練自律性，似是不錯的途徑。每個人的體型骨胳不一樣，未必需要減重增磅，卻可以健康飲食為目標，控制每週食用垃圾食物和咖啡酒精的份量。一日三餐再加上零食夜宵時間，每天面對「誘惑」的機會多，可以頻繁地訓練守紀律。有天去到零掙扎的程度，自然有信心在風高浪急的投資市場守紀律。 近月市場多次單日大幅波動，對於未有時刻盯著股價的價值投資者，即使有自律能力遵守風險管理規矩，也可能反應不及。而價值投資的優點，應該是公司內在價值高於股票價格，即便跌市持貨都未會心慌。值得注意的是，風險管理除了股價，亦需注意交投量。同樣是基礎因素好，若股價大挫但成交量低，持貨力強者可較為安心繼續坐。若成交量大，便要認真考慮堅守離場規矩。而不理價量早已守規矩離場並手持現金者，這時就能謹慎吸納便宜貨。昨日友欄高天佑指股市四個戰場，將港股和A股分門別類，對買貨、持貨和離場各有建議，值得一讀。 <網上加料版> 投資最理想是低位買入，高位離場。價值投資者對股票有目標估值，認為股價遲早反映真實價值。只是市場不會一條直線上升至目標價，當中有反覆屬正常。如果投資時能盡量減低股價向下走對組合的影響，投資回報線便能單邊向上升。 筆者嘗試將入市和離場準則輸入電腦程式，並模擬投資效果。從中發現若等待强烈入場訊號，有可觀正回報的機率高。但若等待離場訊號强烈才行動，往往已經遲了。所以入場和離場應該有不同的邏輯和策略。這令筆者想起職業運動員的生涯：由低谷攀升至高峰後走下坡。當中能夠光榮引退，留下輝煌戰績和美好回憶者少，畢竟拿捏時機不容易，很多都待走下坡跡象明確才無奈引退。 入場或可以設定參數等訊號 － 即結合價值投資的估值，和技術分析找合適時機。離場卻可能無關參數 － 創新高後回落的百分比太小未必是合理風險區間，太大訊號又可能出現得太遲。 Exit is more of an art than a science. (此文同見於《信報》的《價值投資》專欄) Facebook 專頁：www.facebook.com/trendalysis