港樓黃金期已過 曼城樓房抵唔抵?

週末報章大字標題:專家料樓價再升一成,而內文則指樓價未來一年料再有10% - 20% 升幅。每次見到媒體大力唱好某個股票或大市,都可能是警號,需重新估算應否離場。這次報道納米樓,新樓呎價絕不便宜,12個月內再升一兩成,真的嗎?筆者平日路經地產代理舖,觀察櫥窗廣告,感到近來樓價稍為回落。翻查中原城市領先指數(港島區),10月底相比9月高位回落了約3%,早前亦有二手樓盤平手或蝕讓離場的新聞。
本欄過去曾數次分析樓市:2013年2月初撰文,指樓價兩年升幅約三成半,屬合理價格。2015年10月則指樓價有下跌空間,隨後半年樓價下挫10% – 15% 後再逐步回升。2016年10月港府再推辣招,估計交投量會下跌但樓價企得穩。過往的分析建基於美元、人民幣和港元的匯率、利率、購買力、流動性和三地通脹的差異,亦考慮土地價格和建築成本上漲等因素。讀者若有興趣,可到博客翻看舊文。
這次談樓價,筆者認為不必再細看匯率、通脹、土地價格和建築成本的差異。一來內地走資渠道有限;二來人民幣升值速度減慢,並由過往只升不跌,至近兩年突然大幅貶值再爬升;三來美元和人幣的利率差異較幾年前顯著收窄 - 數年前人幣存款利率高達6%,現約3.5% – 4%,而美元則由接近零利率,升至現時約1.4%;四來美國和中國的經濟增長差異縮小,美國股市連升10年且不斷創新高,科網公司有實質增長和盈利,而內地GDP 不再「保8」,大概是6%-7%增長。而香港的特殊情況 - 鄰近中國令經濟跟隨內地走勢,但港幣與美元掛鈎,導致金融海嘯後出現負利率狀況…  兩國的經濟、 匯率和利率的大差異,讓資產價格大幅上升。現在差異收窄,樓價很難像過去數年般大幅上揚。
過去幾年利率接近零,租金回報有3%-5%,再加上負利率(貸款利息低於通脹),資金湧往投資物業很合理。現時租值回報不足3厘(大概2.5% -2.7%),樓宇按揭利率約1.75% -2.20%,加上港府的樓市辣招,再計及資金流動性,買樓收租或借貸投資的誘因下降。另外股市造好,令每年投資回報達2-4%,而風險相對低的選擇較多,估計物業未必像過去幾年般大受追捧。但樓價不大幅上升,也不代表會下挫。只要經濟不衰退,通脹穩定,樓價會跟隨經濟緩慢地增長,不過黃金增長期大概過去了。
週末友人談及英國曼徹斯特的物業,租金回報高達7% – 9%,扣除管理費等淨回報約5.5%。當地市中心的樓花,一房單位約18萬至27萬英鎊(約185萬 - 280萬港元),較香港物業便宜。而首置印花稅只是2% – 5% (非首置加3%),首期三成,而樓價過去幾年上升三成。相對香港樓價確實容易上車,而且租金回報高,兼有升值潛力,似乎是不俗的投資選擇。
海外置業最大的風險是匯率和稅率。翻查英鎊兌港元匯價,由2014年7月高位至年初脫歐公投,最多貶值約29%。現時英鎊匯價稍為回升,相對當年高位下挫約23%。英國的物業資產增值稅率是18% 或 28% (視乎銀碼),免稅額約12,000鎊。所以樓價升幅,似乎都因被匯率和稅率吃掉。至於超過5% 的租金回報, 看似很吸引。網上搜尋英國的物業貸款利率,大概4% – 6%。若果貸款額為樓價七成,租金回報亦所餘無幾。
筆者未曾在英國居住,單看上述數字,未發覺英國樓盤特別筍。但現時英鎊匯價貼近低位(匯率風險相對較低),而數據顯示曼徹斯特的樓價升幅跑贏英國平均數,熟悉英國甚至曼城經濟和城市規劃的人,也許對當地樓價的未來走勢有更佳預測。希望讀者可多作交流。

Update 11/22/2017:  補白:週一看到匯豐銀行減按揭息率的新聞,而政府又說討論申請退還印花稅的期限由現時6個月,改為9個月至12個月。兩宗新聞顯示銀行水浸,有條件持續低息貸款,資產仍然是資金好去處。而政府放寬辣招,讓樓換樓人士較放心去馬換樓。兩單新聞都有利樓市升勢,所以即便樓價未必再大幅爬升,升幅也應該絕不止於通脹率。特此修正。

負利率罕見 遊戲規則變

上週提及粵海置地(124) 交投量突然變活躍,原來是有春江鴨。上週二晚集團公告深圳舊廠房更改土地用途申請已獲批,未來可作房地產發展。端午節前後,恆指連續四週造好,累升1323點。本週一卻大跌529點,單日蒸發早前的四成升幅。觀察所得,下跌的速度一般較爬升快得多。近年恒指單日升跌幾百點似乎已成為常態,投資者亦見慣不怪,倒是要學習如何應對這類大幅波動市。世界在變,再優秀的投資方法和工具,都需要進階版。所謂進階,是保留原有的基礎框架,微調可變動的細節,大多數情況已能大大提升效益,而間中亦需要檢視基本原則。
早前筆者參加科大余家林副教授的講座,探討負利率環境下的投資。余教授清楚指出:絕大部分的金融模型,都建基於一個假設:無風險收益率(risk free rate) 等同存款利率,並且大於零。只有當假設成立,而期望回報率勝過存款利率,金融模型的推論才成立,並作出較為貼近現實的預測和估值。若果無風險收益率變為負數,大部份模型的最基本假設便失效。負利率在歷史中屬非常罕見,由於相關數據有限,令人難以按經驗推斷在非一般的負利率環境下,投資人是否還能相信那些金融模型的演算。價值投資者很少使用金融模型為公司估值,而利率正或負大體不影響對個別公司或行業前景的分析。提及余教授的分享,因為他點出了一個明確事實:眼前的外在投資環境,和過去幾十年很不一樣。究竟這等罕見情況下,以往行之有效的推算方法,是否仍會切合投資人期望,是值得深思的事。
除了投資環境,科技界的破壞性創新,亦建立了全新的遊戲規矩,衝擊傳統企業。本港有很多call 車app,公眾較熟悉的包括Uber,GoGoVan 和 EasyVan,而Uber 的估值超過625億美元。以往筆者認為用戶和司機對Uber 沒有loyalty,而且市場的替代品很多,除了其它call van app,還有快的app,難以理解Uber 的極高估值。除了綁定信用卡外,看不到Uber 有任何壓倒性優勢。近日筆者有新體會 - call van apps 和call 的士 app,只是改進原有的產業的溝通模式,令司機和乘客更有效配對,減少資源浪費(如乘客等車和司機在街上兜客的時間)。只有Uber 開發了一個新市場 - 讓過往無法收費載客的私家車,成為帶來淨現金流的工具,釋放了資產價值。一下子全世界的私家車,從以往的不斷折舊,瞬間成為生財工具!這就是Uber「破壞性創新」和值錢之處,並帶來深遠影響。這種服務俗稱「白牌車」,舊印象是安全性較的士低。但Uber 要求司機為房車登記,乘客的信用卡又已綁定,加上app 能即時追蹤行車位置,融合科技的「新型白牌車」,縱使未能完全杜絕不法之徒,至少大幅提升司機和乘客的旅途安全。Uber 完全顛覆了現有的交通營運模式。
另一個例子是加拿大Walmart 週初宣佈停收Visa 卡,理由是Walmart 未能就Visa 收取的手續費達成共識。一直以來信用卡的龍頭大哥是Visa 和Master Card,亦因為廣受客戶所用,若果商店堅持只收debit card、現金和支票,大概會因為未能提供方便的支付方法而流失很多客戶。於2009年成立的美國公司Square (NYSE: SQ),為中小企提供簡便的POS (Point of Sales) 系統,包括硬件軟件,降低商戶接納信用卡付款的成本和程序。由此可見兩大信用卡公司在電子支付的壟斷地位,但這種能「壟斷」能持續嗎?據筆者所知,內地的移動支付發達非常,大部份人使用微信錢包和支付寶。簡易的程度是,光顧路邊的小型士多店,都不需要付現鈔。只要智能電話在手,掃描QR code,便能即時以微信錢包結賬。這不單止適用於士多店,就連搭的士在餐廳吃飯交水費電費保險費等等,都可以使用微信錢包。這種移動支付和電子錢包越流行,兩大信用卡公司的優勢將逐步降低,因為電子錢包除了綁定信用卡,也可以綁定銀行卡,  又或直接存入現金。移動支付改變了現有的付款習慣 - 由碌卡簽名,變成簡單地scan QR code,或者簡單按一鍵就完成交易。相比信用卡,更方便快捷,甚至可能更安全。
當遊戲規則改變,業界players 都需要調整策略適應新環境新規矩。不論交通運輸、電子支付抑或財務投資,都需要與時並進。

從《沽注一擲》看金融海嘯後的投資風險

踏入二月媒體都指農曆新年快到,春運已開始,估計內地A 股和港股市場交投不活躍,能保持反彈升勢。然而週一成交不足700億且收市微跌不足100點,昨日午市又錄得約157點跌幅,筆者未知股市會繼續尋底或是已經轉勢,但早前逐步吸納的股票會繼續持有,新年前未必有動作。天寒地凍holiday mood,週末看了根據Michael Lewis 非小說類著作《The Big Short》改編的同名電影。即便早就看過書,電影都絕對值得看 - 短短兩小時就向觀眾說明次按的風險,CDO 的結構和問題,投資銀行和評級機構如何賺錢,以及泡沫爆破前沽空的主角們如何洞悉先機並查證。
價值投資向來強調業務穩健的公司需要時間為股東創造價值,而複式增長會帶來非常可觀的回報。本欄曾提及現今世代科技發達,汰弱留強以及股價循環越來越短。看完《The Big Short》加上日本實行負利率新聞,啟發筆者明白保留資本之外,另一個需要正視風險管理的原因。

金融海嘯後美國為救市進行量寬。本來利息是借貸成本,表示相關風險(風險越高,利率越高),但為了避免重現大蕭條, 聯儲局實行QE 增加資金流動性,而且利率長期偏低。借貸成本過低,加上貨幣貶值,變相鼓勵各行各業進行風險較高的業務,也逼使投資人尋求回報較高(相應風險亦較高)的投資。所以,現代股民買賣股票和經濟起飛利率高企的年代不一樣,必須注重風險管理。

上週四恆發洋參(911)的股價在一小時內下挫超過90% 然後停牌。市場傳聞滿天飛,直至主席確認曾抵押部分股權借款,估計被斬倉導致突然出現沽壓。過去幾天有不少相關報道和分析,尤其是早前的盈喜公告,實質為盈警。2015上半年的營業額和盈利分別有46% 和149% 增長,淨利潤率超過35%,達4.38億元。持有現金和有抵押存放和短期銀行貸款相約。而2015 全年盈利僅增長約50%,推算下半年虧本蠶食上半年的利潤。

過去多次在提及價值投資都需要風險管理,並舉例說明。今次恆發洋參的上市歷史較短,不符合傳統價值投資的篩選條件,估計本欄讀者少被殃及。若去年夏天單看半年業績,會認為公司屬高增長兼具備潛力,但資金實力並不雄厚,股價又已累積很大的升幅,甚至不必加進觀察名單。而集團早前的賬目很靚,營業額和利潤都錄得大升幅,這是否代表穩健有前景?其實公司的現金水平和負債比例亦能顯示實質情況。先不說賬目有多少部分符合或不符合價值投資理念,若果投資人堅守風險管理原則(例如從高位回落某個百分比就離場),並且關注公告,則股價從去年12月31日年結日的$0.71 下跌至1月27日$0.395 (跌幅達44%) ,早已離場,不會繼續持貨受股價突然下挫 9成影響。

恆發洋參的情況,不論跌幅和速度都頗為極端,並非市場常態,但風險管理就是要幫助投資人避過「意外」帶來的大損失。

《網上加料版》

近日看通告,除了不少盈警(尤其是生產和售賣鋼鐵的集團,閱畢公告會更了解內地進行「供給側」改革急切性),亦有部份令人感到奇怪兼增廣見聞的。

中國中鐵(390) 於1月31日的公告指完成第一期的國內債券發行,面值合共人民幣41.7億元,票面利率分別為3.07% (5年期) 和3.8% (10年期)。筆者很難理解為何會有人買這種債券。一來人民幣正在貶值,單是過去幾個月的貶值幅度已經超過債券息率,而近日媒體報道本地的人民幣存款利率高達4.1%,勝過債券,加上年期較短靈活度更高。

恆發洋參的股東押股借錢,香港教育(1082) 則有附屬財務公司持有放債牌照,最新一宗貸款收取12% 年息。公告列明借貸業務為主要業務之一。翻查截至去年6月30日的年報,借貸收入約佔總收不足3%,其餘97%的收入都來自私人教育服務。但分部業績主要來自投資收益(佔94%),而借貸分部業績則佔6%,私人教育業務卻不賺錢。

另外還有不少合股供股的情況,又有電影票房資訊等。看上市公告是了解社會的另一途徑。
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