估值後大膽入場安心坐定

近日港股節節上升,手上有持倉的讀者心情大好吧。價值投資者向來只long 不short,在股市暢旺的日子,其實「無事可做」。曹Sir 教落要趁勢,而且let the profit runs, 所以不必多手套現袋利潤。持股不必理,那麼可以繼續入場嗎?
移居澳洲多年的Aunt Diana 是專業人士,入息優厚生活富裕。以往不沾手股票,但過去一兩年開始注意港股,希望投資派息高的股票。筆者和aunt Diana 間中交流心得,她鍾情內銀股和電力股,主要看派息率和股價波動。筆者曾詳述內房股、內險股和綜合企業等。Aunt Diana 大多採取觀望態度,股價升了後不願意追入,錯過了回報以倍計的碧桂園(2007)、中國奧園(3883)和平保(2318),也錯過了升幅逾倍的復星(656) 和中國民航信息(696),轉而發掘升幅落後的股份。
其實尋找落後股,是非常聰明和合理的策略,尤其當恆指單靠幾隻股份帶動,升勢不全面時,當然是發掘潛力股。不過,如大市暢旺,大部份股票都升,這時買升勢大幅落後或股價微波動,甚或反其道而行的,則未必是好時機。所謂趁勢,是順勢而行。假如股價處於上升通道,升幅已達某個水平,順勢之外的另一考慮因素,是估值!若能根據財務數據估算出公司的價值,入場和持貨時,會較易下決定和坐得定。
至於估值如何做,坊間有各種財務比率,最普遍使用的是市盈率和市賬率,適用於大部份做生意的公司。市賬率則多用於地產股、內房股和內銀股,因為資產是這類型企業的核心。一個簡易的方法,是對比同一行業不同公司的市盈率和市賬率,以得知現股價是便宜或偏貴。此外,投資看將來,所以公司業務和利潤的增長也很重要。假設A公司和B公司的市盈率和市賬率相近,但B公司的增長較佳,股價自然值更高價。
股價已升了幾成甚至一倍,如何知道是否仍有升值潛力?這就真的要計算估值,而不是單單比較同一行業的財務比率,發掘落後股價。估值怎麼做,不容易講清楚。但最簡單直接的算法,是估計未來一年的營業額和淨利潤,然後再以目標市盈率和市賬率,反過來計算目標價。的確,目標只是目標,未來股價是否真的達到估值無人知。而目標價應定得高或低,確實因人而異。但如果每件產品或業務都有市場合理價,那麼可以參考其它財務狀況類近的公司,翻查歷史最高點,再打個折扣,大概可以估算出價值。
其實,估值之所以重要,是讓投資人安心入場和坐定。若認為仍然有水位,或者公司業務增長佳,現金流又穩健,即時股價升了還是可以考慮買入。過往散戶接火棒,也許是股價初升階段,投資者想等股價回調下挫再入市,不甘心高價追入。一而再錯過之後,見到市場氣勢如虹,那時入場就往往是水尾。
早兩天和aunt Diana 問及筆者的持股狀況,除了兩週前為文分析的海爾電器(1169),是長實集團(1113)和復星(656)。

估值和注碼

踏入4月,過了業績公佈期,加上本週復活節長週末,市場交投淡靜。近來火辣辣的不是港股或美股,而是樓市,不論新盤或二手樓造價都不斷破頂。在低息環境買樓收租,其實是不錯的投資選擇。只是樓價越升越有,新樓一房都過千萬,風險高低確實要計算清楚。
筆者不熟悉新盤和樓花操作,倒是知道某些交投不太活躍的九龍市區屋苑二手樓,樓齡不太舊兼且實用面積高。可是住戶多數自用少放盤,交投不活躍以致呎價長期跑輸大市。而物業附近的未來規劃藍圖,顯示該區物業極具潛力,值得投資者注意。
談到比較呎價,其實樓市之外,投資股市的道理相通。
近日看Edward Thorp 的新書《A Man for All Markets》,作者本是數學教授,論文研究賭場的二十一點賭局,可以憑計算勝率調整注碼獲得優勢。往後實地在賭場測試,贏走不少錢更成為不受賭場歡迎人物。後來Edward 離開學術界,踏入全世界最大的『賭場』- 金融市場。這次他比較股票和選擇權的價格,找出被高估和低估的產品,然後進行長短倉對沖,成績斐然。截至1998年的28年時光,他的投資平均年回報率約20%。
筆者看書的最大感想,是發掘投資機會時,需要一個「參考價格」,以決定現價是否合理。價值投資旨在發掘股價被低估的公司,參考價格來自「演繹」財務報表和未來業務發展。由於「演繹」方式各有不同,所以股價反映真實價值的時間較難捉摸。不過,若是對比行業競爭對手又或相關選擇權,則差價比較快達到合理價格。
另外,Edward 提到勝出賭局的重點並非精確的預測術,而是注碼控制。一般而言,大部分時間會遇上勝率低賭局,玩家需要有耐性地接受銀碼小但次數多的虧損,沉著氣等到勝率高的情況押大注碼。
其實注碼控制和價格估算,都是股票投資時經常運用的技巧。具挑戰性的部份,是找出計算合理價格和勝率的方程式。

由估值發掘投資機會

上週畢老林兄專欄提及筆者早前的文章,尤其是嘗試以技術指標於投資前期篩選趨勢附合預期的股票部份。難得畢兄大段回應,心感受寵若驚。而畢兄更無私地詳細分享個人啟發,這種透過文字的思維交流,令筆者獲益良多。
以往本欄曾提及每宗交易佣金是交易的主要成本之一。現代凡事電腦化,令交易費用大幅下降。從事量化交易的友人告知,銀行的交易佣金是0.25%,量化交易由於數量多,佣金只是0.01%,而這是極大的優勢。近日見到滙豐銀行和花旗銀行為搶客,推出買賣A 股免佣和開戶買賣股票一世免佣。筆者本以為只有規模稍遜兼需要爭生意的新興網上平台(例如 8 Securities),才會推出一世零佣金,沒想到傳統商業銀行也會跟上。任何事只要成本下降兼且越來越普及,利潤都會降低。上週談到的TEZA Hedge Fund 幾年間由賺2.5億美元大跌至今年盈利非常有限,就不稀奇了。
以往散戶相對大型基金,接近零優勢。唯一的強項:是靈活。因為量少,不論入場或離場的交易都難以大幅影響股價。若果沒運用槓桿,風險承受能力亦相對高。現在有零佣金交易戶口,市場大戶不再具備價格優勢。這個改變逼使每個市場參與者重新審視自身優勢。到底是技術層面如高頻交易、風險管理、組合最佳化等,還是透過基礎分析發掘機會。
這星期最吸引筆者眼球的股票,是豐盛控股(0607)、同系剛完成以股份交換收購的中國高速傳動(0658),並且週一完成配股予豐盛全資子公司的中國賽特(0153)。豐盛控股集團今年動作多,若在網上搜尋控股股東季昌群,會見到「股市又一神話 3年賺50億美元」的標題,主要提及今年大幅入股3間上市公司。
中國高速傳動的主營業務是齒輪生產,截至6月底半年業績顯示,其風力齒輪傳動設備收入升了10%,其餘齒輪銷售錄得輕微跌幅,資產狀況和現金流尚算穩健。11月尾股價於10天內錄得25% 升幅,踏入12月股價連續10日下挫,跌幅超過31%。這兩段的升跌幅並沒有特別的好或壞消息。而且母公司豐盛控股剛被納入MSCI中國指數,加上兩間公司都在深港通名單,同時受大幅沽壓有點難以理解。中傳動每股作價$7.99 換取豐盛控股股份,這可看作「成本價」。週一股價曾跌至$7.2,收市價為$7.78。昨日在$7.9 和$8 左近浮沉。另外,中國賽特完成配股予豐盛控股子公司,配股價才$0.52,有大幅折讓。昨日股價最多曾升超過10%,至$0.65…  
筆者未動拆解所有的來龍去脈,提出這幾間吸引眼球的公司股價異動,是因為互為關連。而中傳動和豐盛控股於過去數星期,走勢明顯有極高的關連系數,也許適合pair trade。價值投資者很少作這種部署,但除了中長線投資,若能在市場發現股價遠低於「成本價」或合理價(例如週一下跌至最低$7.2),兼且具備膽識,就能獲得噪音引致的差價利潤。
在市場發掘機會,除了曹Sir 教落要趁勢,另一種方法可能是尋找低於估值的股票。而任何估值都需要一個參考價。價值投資人透過解讀報表和市盈率等估價、pair trading 則以同業或關連系數高的股票作參考估價、均值回歸法很明顯是以「均值」作估價參考。